クアルコム、アマゾンに2500万株のワラントを付与、アマゾンは支出を回避可能

9月8日、クアルコムはアマゾン向けに複数世代のハードウェアにわたるカスタムAIシリコンと、それを接続する光部品を設計すると発表した。見出しとなる数字は、2036年までの潜在的な購入額600億ドルだった。実際に誰かを拘束する数字は提出書類に記載されている。アマゾンがクアルコム株2500万株を1株161.26ドルで購入できるワラント（行使価格で約40億ドル相当）で、375万株が即時権利確定し、残りはアマゾンが購入するにつれて権利確定する（HotHardwareの条件解説による）。3週間前、マーベルはグーグルと同様の取引を、さらに大規模に行っていた。今年最大の半導体契約2件は、一部がサプライヤー自身の株式で支払われた。プレスリリースはそのようには書いていないが、私はそう書く。

購入は任意。ワラントは任意ではない。

クアルコムのCFO兼COOであるアカシュ・パルキワラ氏は発表当日に自らこの構造を説明し、後半部分を隠さなかった。

「当社は今後10年間で600億ドルの収益を目指す長期目標の取引を検討しており、それに対してワラントを発行する。」

アカシュ・パルキワラ、クアルコムCFO兼COO、CNBC、2026年9月8日

2つの条項を順に読んでほしい。収益は10年間の目標だ。ワラントは今存在し、2036年に満了し、注文が入るにつれてトランシェで権利確定する。クアルコム株はこのニュースで5%以上上昇した。なぜワラントなのかと問われ、パルキワラ氏は、これがどれほど普通になったかを示す答えを返した。

「これは業界の一部のプレーヤーが採用している構造であり、当社株主への純経済的効果を検討した結果、彼らにとって非常に魅力的だと考えている。」

アカシュ・パルキワラ、クアルコムCFO兼COO、CNBC、2026年9月8日

業界の一部のプレーヤーが採用している構造。この言葉はせいぜく9ヶ月前のものだが、現在では業界最大のカスタムシリコン取引2件をカバーしている。

マーベルが3週間前に雛形を書いた

マット・マーフィー氏（マーベル会長兼CEO）は9月8日にジム・クレイマーと対談し、なぜグーグルから契約を受けて株式をスキップしなかったのかと問われた。彼の回答はワラントを価格として扱っており、それが正しい考え方だ。

「経済性と提示された内容を見て、ワラントの総価値、つまり6.5%を得るための累積収益総額1200億ドルを考慮すると、そのトレードは十分に価値があると感じた。」

マット・マーフィー、2026年9月8日、出典

提出された条件は概算数字よりも具体的だ。グーグルはマーベル株5897万907株を1株206.58ドルで購入でき、行使価格で約122億ドル相当。約136万株が初年度に四半期ごとに権利確定する。残りの5760万株は、2026年8月から2033年1月までに測定される5億ドルの適格収益ごとに24万42株の240回の分割で権利確定する。The Motley Foolがスケジュールを分析し、誰もが飛ばした部分に到達した：グーグルはいかなるレベルの購入にも拘束力のあるコミットメントを行っていない。1200億ドルという数字は受注残ではない。ワラントが完全に権利確定する金額だ。

マーベル株は取引発表時に13%急騰し、翌朝には株式希薄化が織り込まれ6%下落した。24/7 Wall Stは明確に述べた：将来の値上がり益のかなりの部分が、既存株主ではなく顧客に約束されている。完全行使で発行済み株式数は約7%増加する。

サプライヤーが買い戻しているもの

ハイパースケーラーがベンダーの株式を欲しがる理由についてのマーフィー氏の説明は、彼が語った中で最も示唆に富むものであり、それはお金に関するものではない。

「この市場では、これらの大規模なハイパースケール顧客とそのエコシステムは、本当に信頼に基づいています。結局、エンジニアリングチームと企業がチップを納品できると信頼できますか？ 容量と供給が確保されると信頼できますか？」

マット・マーフィー、2026年9月8日、出典

それは正直だが不完全だと思う。信頼とは握手が機能するときに持つものだ。ワラントは、握手だけでは不十分な場合、または相手方があなたが失敗するリスクに対して支払いを求める場合に書き留めるものだ。誰がすでにマーベルの株式を保有しているかに注目しよう：Nvidiaは3月に同社に20億ドルを投資し、NVLink Fusionパートナーシップを結んだ。マーベルの最大の顧客、最大の競合他社、そしてエコシステムのゲートキーパーがすべて、現在同社の株式を保有している。

アマゾンはマーベルがすでに権利を持っていた注文を別の会社に発注した

クレイマーは不快なバージョンの質問をした：素晴らしい関係を持つ顧客であるアマゾンがカスタムシリコン作業をクアルコムに任せたとき、信頼は生き残るのか？ マーフィー氏はひるまず、しかし本当には答えなかった。

「競争の激しい市場だと思いますし、先ほどのコメントにもあったように、AIは今や参入すべき市場になっています。しかし、これは10年前に私たちが特定した市場です。私たちはビッグ4のハイパースケーラーすべてと有意義な関係を築いています。実際、ジム、私たちは4社すべてにカスタムシリコンを提供しています。」

マット・マーフィー、2026年9月8日、出典

1分後、彼はマーベルをこの市場全体のスイスと呼んだ。国庫にオプションを持つ3つの武装した隣国を持つスイス。ガイダンスは戦略が機能していることを示している：マーフィー氏は、昨年12月にマーベルは今年100億ドル、2027年に135億ドルとガイダンスを示し、現在は120億ドルと180億ドルをガイダンスしていると指摘した。また、なぜアマゾンが自社のサプライヤーを必要としたのかも示している。ベンダーが4社すべてのハイパースケーラーにカスタムシリコンを提供している場合、希少なのはウェハーではなく、そのエンジニアリングの注力だ。

セカンドソースが40億ドルの価値を持つ理由

SemiAnalysisのディラン・パテル氏は、9月8日のCerebras Supernovaで、ベンダーロックが調達の話題ではなく現実のリスクとなるメカニズムを説明した。モデルアーキテクチャはトレーニングされたハードウェアに合わせて調整され、その調整は他のすべてのハードウェアを積極的に不利にする。

「例えばDeepSeekをTPUで実行すると、性能は悪化し、Trainiumでも性能は悪化します。そして、よりスパースな混合専門家モデルを実行するという最適化があり、ある時点に達すると、TPUとTrainiumでの性能が劇的に低下し始めます。」

ディラン・パテル、2026年9月8日、出典

それがワラントの根拠を1段落で示している。アマゾンとグーグルは独自のアクセラレーターを持っており、オープンモデルエコシステムは毎月、Nvidiaを中心に少しずつ共同設計されている。自社製チップは、競争力を維持するためにより多くのカスタムエンジニアリングを必要とする。そのエンジニアリングをウェハー単位で購入することはできない。デザイナーにロードマップを優先させる6年間の理由を与えることで購入するのだ。パルキワラ氏は同じインタビューで、クアルコムはすでにサウジアラビアのHumain取引とMetaとのCPU契約に加えて、別のグローバルハイパースケーラーとカスタムチップについて協議していると述べた。同じ構造が続くと予想される。

ワラントを書く必要がなかった買い手

マーク・ザッカーバーグ氏は、9月3日に収録され9月8日に公開されたインタビューで、Metaをワラントに署名する企業から区別する線を引いた。

「Metaを考える最良の方法は、私たちがエンドツーエンドのテクノロジー企業であるということです。主にソーシャルアプリを構築していたときでさえ、私たちは決してアプリメーカーだけではありませんでした。データセンターを構築し、チップを構築し、インフラを構築しました。」

マーク・ザッカーバーグ、2026年9月3日、出典

しかし、クアルコムのCFOは同じ週にMetaをCPU顧客として指名した。エンドツーエンドには限界があり、それは誰のサプライヤーリストにも現れている。Metaは同じプレイを1層上で実行している。ザッカーバーグ氏は、Museが毎週1億の無料トークンと仮想マシンを出荷し、Metaは取引が何であれ、そのごく一部を受け取ると期待していると述べた。今コンピュートを無料で提供し、後で誰かの収益に対する請求権を保持する。それは消費者に向けられたアマゾンのワラントだ。

では、注文が来なかったら何が壊れるのか？

機械的にはほとんど何も壊れず、それがエレガントな部分だ。権利確定は購入に連動するため、グーグルやアマゾンが購入を停止すれば、株式希薄化も停止する。危険なケースは中間だ：実行前に設定された行使価格で数千万株を権利確定させるのに十分な支出があり、既存株主が顧客自身の注文が生み出した株式に対する顧客の割引に資金を提供することになる。マーベルは8月下旬の好決算とガイダンス引き上げ後、すでに10%以上下落しており、投資家がそのリスクを無視するのではなく織り込んでいることを示している。

そのカウンターウェイトは意外な場所から来た。マーク・ベニオフ氏は9月8日、ツルハシとショベル企業が利益を維持するかと問われ、半導体取引の反対側に回ることを辞退し、それでもそれを弱体化させた。

「チップだけの問題ではありません。チップはあなたのためにそれをしてくれません。データセンターもあなたのためにそれをしてくれません。電力もあなたのためにそれをしてくれません。」

マーク・ベニオフ、2026年9月8日、出典

彼は明らかに自分の本を語っている。しかし、ワラントは彼にとって反証ではなく証拠だ。顧客が値引きではなく株式を欲しがるとき、顧客は価値が最終的にどこに行くと思うかを教えているのであり、それは彼らが購入している部分ではない。