CoreWeaves Anleihen preisen eine Restrukturierung ein, während Fink und Gray die Kredite als solide bezeichnen

Am 14. Oktober wurden CoreWeaves unbesicherte Anleihen mit Laufzeit bis 2032 nahe einer Rendite von 15 % gehandelt, und die Aktie fiel um etwa 15 %, der schlechteste Tag seit Februar. Am selben Tag waren die Geldgeber des KI-Ausbaus vor der Kamera. Larry Fink sagte, die Verluste im Private Credit lägen bei einem halben Prozent. Jon Gray nannte die Skeptiker des Private Credit "Unheilspropheten". Zwei Analysten, die den Handel genau verfolgen, Gil Luria und Paul Kedrosky von SK Ventures, sagten, der Schuldenmarkt habe die Rechnung für CoreWeave bereits gemacht, und das Ergebnis sei schlecht. Ich denke, beide Lager haben recht, und genau das ist die Geschichte. Der Markt behandelt KI-Infrastruktur nicht mehr als einen einzigen Kredit.

Was der Anleihenmarkt am 14. Oktober einpreiste

Die Zahlen sind einfach. Die Anleihen mit Laufzeit bis 2032 erreichten fast 15 %, bevor sie nahe 14,5 % schlossen, wie Investing.com berichtete, und Elon Musk antwortete auf X mit einem Wort: "Yikes". CEO Mike Intrator schickte den Mitarbeitern ein Memo, in dem er sagte, "der Markt missversteht und handelt irrational", und verwies auf einen Umsatzrückstand von 104,2 Milliarden Dollar zum Ende des zweiten Quartals. Eine Anleihe, die unter 80 Cent pro Dollar gehandelt wird, sagt, dass die Kreditgeber diesen Rückstand nicht für bare Münze nehmen.

Jim Cramer verbrachte seine Sendung an diesem Abend mit einem Rätsel. Der CPI-Wert war heiß, aber die Renditen der Staatsanleihen fielen im Tagesverlauf. Seine Erklärung:

Ich denke, es gab eine Flucht in sichere Anlagen, weil wir jetzt anfangen zu fragen, ob all diese neueren Neoclouds, diese Unternehmen, die man ständig auf dem Bildschirm sieht, genug Geld haben, um weiter Rechenzentren zu bauen. Vielleicht geht ihnen das Geld aus.

Jim Cramer, 14. Oktober 2026, Quelle

Er hatte auch eine einzeilige Antwort auf das Memo: "Märkte können länger irrational bleiben, als du zahlungsfähig bleibst."

Luria nennt es einen Margin-Kredit für Staatsanleihen

Luria ist kein KI-Bär. In derselben Prof G-Episode standen Micron, Nvidia, Broadcom und SK Hynix auf seiner Kaufliste. Das macht seine CoreWeave-Einschätzung schwerer von der Hand zu weisen, denn es geht um Leverage, nicht um Nachfrage.

Das ist wie ein Privatanleger, der einen Margin-Kredit zu 9 % aufnimmt, um Staatsanleihen zu kaufen, die 5 % abwerfen. Das ist Wertvernichtung. Das ist das Wesen von CoreWeave.

Gil Luria, 14. Oktober 2026, Quelle

Später am Tag wurde er bei Bloomberg gefragt, ob CoreWeave Versicherungskapital anstrebe. Seine Antwort war die deutlichste der Woche: "Sie haben die Fähigkeit verloren, sich Geld zu leihen, selbst zu 9 %." Dann machte er daraus ein Argument für den Zyklus, nicht dagegen. Wenn Risikokapital zu diesen Zinsen nicht mehr verleiht, verlangsamt sich der Ausbau auf ein Tempo, das der Cashflow bezahlen kann. Das ist eine sanfte Landung für Nvidia und eine harte für diejenigen, die die Anleihen mit Laufzeit bis 2032 halten.

Kedrosky erwartet eine Restrukturierung, keine Rettung

Kedrosky liest den Anleihekurs wie ein Distressed-Investor. Eine Anleihe bei 80 Cent mit sechs Jahren Laufzeit ist nicht auf einen Totalverlust ausgelegt. Sie ist auf einen Haarschnitt ausgelegt.

Wenn man also sieht, dass sie auf diesem Niveau gehandelt wird, will einem der Schuldenmarkt sagen: Das wird restrukturiert. Du bekommst keinen Dollar.

Paul Kedrosky, 15. Oktober 2026, Quelle

Sein zweites Argument ist die Token-Deflation. Er nannte eine Schätzung von Epoch AI, wonach die Token-Preise jährlich etwa um das 13-fache fallen, und sagte, eine Neocloud müsse den Token-Verkauf alle 90 Tage verdoppeln, um auf der Stelle zu treten. Seine Rechnung war in der Sendung locker. Ein 13-facher Rückgang ist ein Rückgang von etwa 92 %, nicht "1.300 %". Die Verdopplungszeit stimmt jedoch, bei nahezu 100 Tagen. Ein Kreditgeber für ein Unternehmen, das ein Produkt verkauft, das jährlich so viel an Preis verliert, sollte 15 % verlangen.

Moderator Ed Elson, der Nvidias Anteil auf etwa 10 % bezifferte, fragte, ob Nvidia einspringen würde. Kedrosky sagte, jemand könnte den ersten Ausfall stoppen, dann würde der Markt den nächsten testen:

'Moment mal, ich bin nicht Hank Paulson, ich bin nicht die Federal Reserve, ich bin nicht im Geschäft, das System zu retten. Das System geht ohne mich unter.'

Paul Kedrosky, 15. Oktober 2026, Quelle

Diese Frage ist nach unserem Artikel vom 13. Oktober über die 105 Milliarden Dollar an Rechenzentrums-Leasingverträgen, die Nvidia garantiert hat, noch schärfer. Nvidia verhält sich bereits wie ein Kreditgeber der letzten Instanz für einen Kunden. Kedroskys Wette ist, dass es das nicht für alle tun wird.

Fink und Gray sagen, die Kredite seien solide

Die Kreditgeber erzählten eine andere Geschichte, und ihre Zahlen sind real. Fink bei CNBC:

Ich sage nicht, dass es keine Insolvenzen geben wird, aber selbst Private Credit zeigt derzeit etwa ein halbes Prozent Kreditverluste. Okay? Das liegt unter dem historischen Durchschnitt.

Larry Fink, 14. Oktober 2026, Quelle

Eine Minute später sagte er, "wenn wir in diesem Land eine Art Moratorium haben, werden wir in einer Rezession sein", weil so viel von der Wirtschaft jetzt von den Investitionen in Rechenzentren abhängt. Gray, der in Indien einen Plan vorstellte, das Indien-Geschäft von Blackstone auf 100 Milliarden Dollar zu verdoppeln, griff die Skeptiker direkt an:

Es gab all diesen Lärm um Private Credit, und doch haben wir nicht gesehen, was diese Unheilspropheten des Private Credit vorhergesagt haben, nämlich Massenausfälle und all diese Probleme.

Jonathan Gray, 14. Oktober 2026, Quelle

Hier ist das Problem, diese Zitate als Widerlegung zu verwenden. Finks halbes Prozent ist eine Verlustrate auf ein diversifiziertes Portfolio, das hauptsächlich aus vorrangigen Krediten mit niedrigem Beleihungswert besteht, wie auch Gray es beschrieb. CoreWeaves Anleihen mit Laufzeit bis 2032 sind unbesicherte Anleihen eines einzelnen Kreditnehmers in einem Geschäft, das zur Ware wird. Beide Männer beschreiben ihr Portfolio. Luria und Kedrosky beschreiben eine Ecke davon. Niemand in dieser Debatte hat gesagt, dass Private Credit als Ganzes kurz vor dem Zusammenbruch steht, und niemand auf der Kreditgeberseite hat die Neoclouds beim Namen genannt.

Die Bank-CEOs sehen zwei Arten von Kreditnehmern

Die großen Banken berichteten diese Woche, und ihre CEOs zogen die Linie klarer als die Vermögensverwalter. David Solomon hatte gerade einen Quartalsgewinn von 5,29 Milliarden Dollar gemeldet, laut Goldmans Einreichung. Er zuckte bei einer 5%-Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen mit den Schultern und nannte dann den Druck, den Kedrosky von der anderen Seite beschrieben hatte:

Ich denke, eines der Dinge, die passieren, ist, dass es eine große Nachfrage nach Kapital für diesen KI-Zyklus gibt, und das konkurriert auch mit der Tatsache, dass Regierungen sehr aggressiv geliehen haben.

David Solomon, 14. Oktober 2026, Quelle

Ted Pick von Morgan Stanley bezifferte das langfristige Volumen des Zyklus auf 10 bis 15 Billionen Dollar und sagte dann, wohin das Geld tatsächlich fließt:

Ein Großteil dieser Mittel fließt in die am besten kapitalisierten Unternehmen mit dem höchsten Cashflow der Welt.

Edward Pick, 14. Oktober 2026, Quelle

Das ist ein Banker, der Ihnen höflich sagt, welche Kreditnehmer das billige Geld bekommen. CoreWeave steht nicht auf dieser Liste. Die Hyperscaler finanzieren den Großteil ihres Ausbaus aus dem Cashflow, und die Neoclouds finanzieren ihren aus Schulden.

Jensens Mieter sind das schwache Glied

Am selben Tag gab Jensen Huang ein langes Bg2-Interview, das sich um eine Frage drehte: ob die KI-Umsätze die Investitionen zurückzahlen können. Seine Antwort teilte Nvidias Geschäft in drei Teile: klassisches Computing, die Grenzlabore und einen langen Schwanz von Startups.

Und so gibt es Tausende von Unternehmen, die in den verschiedensten Branchen gegründet wurden. Und was tun sie? Sie mieten NVIDIA-Rechenleistung. Sie sind also Mieter.

Jensen Huang, 14. Oktober 2026, Quelle

Er meinte das als Beruhigung, dass nicht zwei Labore den gesamten Ausbau tragen, und fügte hinzu, dass OpenAI und Anthropic "nicht annähernd eine Billion Dollar Umsatz benötigen, um erfolgreich zu sein". Ich glaube an die Nachfrageseite. Aber die Mieter mieten von jemandem, und ein guter Teil dieses Jemand ist die Neocloud-Schicht, deren Kreditkosten gerade auf 15 % gestiegen sind. Jensens diversifiziertes Drittel des Geschäfts läuft durch die am stärksten verschuldeten Unternehmen in der Kette.

Stoppt eine CoreWeave-Restrukturierung den Ausbau?

Wahrscheinlich nicht, und die oben Genannten sind sich weitgehend einig, warum. Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta finanzieren ihre Investitionen aus dem operativen Cashflow und Investment-Grade-Anleihen, und Pick sagt, dass die Mittel dorthin fließen. Eine Neocloud-Restrukturierung würde die Aktionäre und unbesicherten Gläubiger treffen, den Startup-Mietkanal verlangsamen und etwas GPU-Kapazität zu niedrigeren Preisen auf den Markt bringen. Luria nennt das die Regulierung des Tempos durch die Kapitalmärkte. Kedrosky denkt, es ist der erste Dominostein einer Korrektur, die er in der ersten Hälfte des nächsten Jahres erwartet.

Was meine Einschätzung ändern würde, ist eine Ansteckung nach oben in der Qualitätsleiter. Kedrosky nannte Oracle als das Unternehmen, das zwischen den beiden Gruppen gefangen ist. Wenn sich seine Spreads wie die von CoreWeave entwickeln, funktioniert die Behauptung, dass nur die verschuldete Ecke in Schwierigkeiten ist, nicht mehr, und Finks halbes Prozent ist nicht mehr die relevante Zahl.