CoreWeaven joukkovelkakirjat hinnoiteltiin uudelleenjärjestelyä silmällä pitäen, kun Fink ja Gray sanoivat luottojen olevan kunnossa

14. lokakuuta CoreWeaven vakuudettomat vuoden 2032 joukkovelkakirjat kävivät lähellä 15 prosentin tuottoa ja osake laski noin 15 prosenttia, mikä oli sen huonoin päivä sitten helmikuun. Samana päivänä tekoälyrakentamisen rahoittajat olivat kameroiden edessä. Larry Fink sanoi yksityisen luoton tappioiden olevan puoli prosenttia. Jon Gray kutsui yksityisen luoton epäilijöitä "huutokauppiaiksi". Kaksi alaa tarkasti seuraavaa analyytikkoa, Gil Luria ja Paul Kedrosky SK Venturesista, sanoivat, että velkamarkkinat olivat jo tehneet laskelmat CoreWeavesta ja tulos oli huono. Uskon, että molemmat leirit ovat oikeassa, ja se on tarina. Markkinat ovat lakanneet kohtelemasta tekoälyinfrastruktuuria yhtenä luottoluokkana.

Mitä joukkovelkakirjamarkkinat hinnoittelivat 14. lokakuuta

Luvut ovat yksinkertaiset. Vuoden 2032 joukkovelkakirjat koskettivat lähes 15 prosenttia ennen sulkeutumistaan lähellä 14,5 prosenttia, Investing.com raportoi, ja Elon Musk vastasi X:ssä yhdellä sanalla: "Yikes". Toimitusjohtaja Mike Intrator lähetti henkilökunnalle muistion, jossa hän sanoi "markkinat ymmärtävät väärin ja toimivat epärationaalisesti" ja viittasi 104,2 miljardin dollarin tulokertymään toiselta vuosineljännekseltä. Joukkovelkakirja, joka käy alle 80 sentissä dollarilta, kertoo, että lainanantajat eivät ota tuota kertymää nimellisarvolla.

Jim Cramer käytti avauksensa sinä iltana pulmaan. Kuluttajahintaindeksi oli kuuma, mutta valtion obligaatioiden tuotot laskivat päivän aikana. Hänen selityksensä:

Luulen, että turvasatamaan hakeuduttiin, koska alamme nyt kyseenalaistaa, onko näillä uusilla NeoCloudeilla, näillä yrityksillä, joita näet koko ajan ruudulla, tarpeeksi rahaa jatkaakseen datakeskusten rakentamista. Ehkä heiltä loppuu raha.

Jim Cramer, 14. lokakuuta 2026, lähde

Hänellä oli myös yhden lauseen vastaus muistioon: "markkinat voivat pysyä epärationaalisina pidempään kuin sinä pysyt maksukykyisenä."

Luria kutsuu sitä marginaalilainaksi valtion obligaatioiden ostoon

Luria ei ole tekoälyn karhu. Samassa Prof G -jaksossa hänen ostolistallaan olivat Micron, Nvidia, Broadcom ja SK Hynix. Tämä tekee hänen CoreWeave-arvostaan vaikeamman sivuuttaa, koska se koskee vipuvaikutusta, ei kysyntää.

tämä on kuin yksityissijoittaja ottaisi 9 prosentin marginaalilainan ostaakseen 5 prosentin tuottavia valtion obligaatioita. Se on arvon tuhoamista. Se on CoreWeaven ydin.

Gil Luria, 14. lokakuuta 2026, lähde

Myöhemmin samana päivänä Bloombergilla häneltä kysyttiin raporteista, joiden mukaan CoreWeave etsii vakuutusyhtiöiden pääomaa. Hänen vastauksensa oli viikon suorin lause: "heiltä on loppunut kyky lainata, jopa 9 prosentin korolla." Sitten hän käänsi sen argumentiksi syklin puolesta, ei sitä vastaan. Jos riskipääoma lakkaa lainaamasta näillä koroilla, rakentaminen hidastuu sellaiseen tahtiin, jonka kassavirta maksaa. Se on pehmeä lasku Nvidialle ja kova niille, jotka omistavat vuoden 2032 joukkovelkakirjat.

Kedrosky odottaa uudelleenjärjestelyä, ei pelastusta

Kedrosky lukee joukkovelkakirjan hintaa kuin ahdingossa oleva sijoittaja. 80 sentin velkakirja, jolla on kuusi vuotta juoksuaikaa, ei ole hinnoiteltu täydelliseen tappioon. Se on hinnoiteltu leikkaukseen.

Joten kun näet sen käyvän näillä tasoilla, velkamarkkinat yrittävät kertoa sinulle: tämä uudelleenjärjestellään. Et saa dollaria.

Paul Kedrosky, 15. lokakuuta 2026, lähde

Hänen toinen argumenttinsa on tokenien deflaatio. Hän mainitsi Epoch AI:n arvion noin 13-kertaisesta vuotuisesta tokenien hinnan laskusta ja sanoi, että neocloudin on kaksinkertaistettava tokenmyyntinsä 90 päivän välein pysyäkseen paikallaan. Hänen laskutoimituksensa olivat löyhiä. 13-kertainen lasku on noin 92 prosentin pudotus, ei "1 300 prosenttia". Kaksinkertaistumisaika pitää kuitenkin paikkansa, lähellä 100 päivää. Lainanantajan, joka lainaa yritykselle, jonka tuotteen hinta laskee näin paljon vuodessa, pitäisi haluta 15 prosenttia.

Juontaja Ed Elson, joka arvioi Nvidian osuuden noin 10 prosentiksi, kysyi, astuisiko Nvidia väliin. Kedrosky sanoi, että joku saattaisi pysäyttää ensimmäisen epäonnistumisen, mutta sitten markkinat testaisivat seuraavaa:

'Odottakaa hetki, en ole Hank Paulson, en ole Federal Reserve, en ole pelastamassa järjestelmää. Järjestelmä kaatuu ilman minua.'

Paul Kedrosky, 15. lokakuuta 2026, lähde

Tämä kysymys on terävämpi 13. lokakuuta julkaistun artikkelimme jälkeen, joka käsitteli 105 miljardin dollarin datakeskusvuokrasopimuksia, jotka Nvidia on taannut. Nvidia käyttäytyy jo kuin viimeinen lainanantaja yhdelle asiakkaalleen. Kedrosky lyö vetoa, että se ei tee sitä kaikille.

Fink ja Gray sanovat luottojen olevan kunnossa

Lainanantajat kertoivat eri tarinan, ja heidän lukunsa ovat todellisia. Fink CNBC:llä:

En väitä, etteikö konkurssit olisi mahdollisia, mutta jopa yksityinen luotto osoittaa nyt noin puolen prosentin lainatappioita. Okei? Se on alle historiallisen keskiarvon.

Larry Fink, 14. lokakuuta 2026, lähde

Minuuttia myöhemmin hän sanoi, että "jos meillä on jonkinlainen moratorio tässä maassa, olemme taantumassa", koska niin suuri osa taloudesta nojaa nyt datakeskusten pääomenoihin. Gray, joka oli Intiassa esittelemässä suunnitelmaa kaksinkertaistaa Blackstonen Intian salkku 100 miljardiin dollariin, hyökkäsi suoraan epäilijöitä vastaan:

yksityisen luoton ympärillä oli kaikkea tätä melua, emmekä ole vielä nähneet, mitä nämä yksityisen luoton tuhon huutokauppiaat ennustivat, eli massiivisia maksukyvyttömyyksiä ja kaikkia näitä ongelmia.

Jonathan Gray, 14. lokakuuta 2026, lähde

Tässä on ongelma käyttää näitä lainauksia vastaväitteenä. Finxin puoli prosenttia on tappioaste hajautetussa salkussa, joka koostuu pääosin etuoikeutetuista lainoista, joilla on alhainen laina-arvo-suhde, kuten Graykin kuvaili. CoreWeaven vuoden 2032 paperi on vakuudettomia joukkovelkakirjoja yhdeltä lainanottajalta, joka toimii commoditisoituvalla alalla. Molemmat miehet kuvaavat omaa salkkuaan. Luria ja Kedrosky kuvaavat yhtä sen nurkkaa. Kukaan tässä väittelyssä ei ole sanonut, että yksityinen luotto kokonaisuudessaan on hajoamassa, eikä kukaan lainanantajapuolelta ole maininnut neocloudeja nimeltä.

Pankkien toimitusjohtajat näkevät kahdenlaisia lainaajia

Suuret pankit raportoivat tällä viikolla, ja heidän toimitusjohtajansa vetivät rajan selvemmin kuin omaisuudenhoitajat. David Solomon oli juuri julkistanut 5,29 miljardin dollarin neljännesvuosittaisen voiton Goldmanin hakemuksen mukaan. Hän ohitti 5 prosentin kymmenen vuoden tuoton ja nimesi sitten paineen, jonka Kedrosky kuvasi toiselta puolelta:

Luulen, että yksi asia, joka on meneillään, on valtava pääoman kysyntä tälle tekoälysykliile, ja se kilpailee myös sen kanssa, että hallitukset ovat lainanneet erittäin aggressiivisesti.

David Solomon, 14. lokakuuta 2026, lähde

Ted Pick Morgan Stanleysta arvioi syklin pitkän aikavälin kooksi 10–15 biljoonaa dollaria ja sanoi sitten, mihin rahat todella menevät:

suuri osa näistä virroista kohdistetaan maailman parhaiten pääomitettuihin ja korkeimman kassavirran yrityksiin.

Edward Pick, 14. lokakuuta 2026, lähde

Tämä on pankkiiri, joka kertoo sinulle kohteliaasti, mitkä lainaajat saavat halpaa rahaa. CoreWeave ei ole sillä listalla. Hyperskaalaajat rahoittavat suurimman osan rakentamisestaan kassavirrasta, ja neocloudit rahoittavat omansa velalla.

Jensenin vuokralaiset ovat heikko lenkki

Saman päivänä Jensen Huang istui pitkään Bg2-haastatteluun, joka rakentui yhden kysymyksen ympärille: voiko tekoälyn tuotto maksaa pääomenat takaisin. Hänen vastauksensa jakoi Nvidian liiketoiminnan kolmeen osaan: klassinen laskenta, huippulaboratoriot ja pitkä häntä startup-yrityksiä.

Ja niinpä yritysten määrä eri toimialoilla, jotka on perustettu, on tuhansia. Ja mitä he tekevät? He vuokraavat Nvidian laskentatehoa. Joten he ovat vuokralaisia.

Jensen Huang, 14. lokakuuta 2026, lähde

Hän tarkoitti sitä vakuutukseksi siitä, että kaksi laboratoriota eivät kanna koko rakentamista, ja hän lisäsi, että OpenAI:n ja Anthropicin "ei tarvitse olla läheskään biljoonan dollarin tuloissa menestyäkseen". Uskon kysyntäpuolen. Mutta vuokralaiset vuokraavat joltakulta, ja hyvä osa siitä joltakulta on neocloud-kerros, jonka lainakustannus nousi juuri 15 prosenttiin. Jensenin hajautettu kolmannes liiketoiminnasta kulkee ketjun eniten velkaantuneiden yritysten kautta.

Pysäyttääkö CoreWeaven uudelleenjärjestely rakentamisen?

Todennäköisesti ei, ja yllä olevat henkilöt ovat enimmäkseen samaa mieltä siitä, miksi. Microsoft, Alphabet, Amazon ja Meta rahoittavat pääomenansa operatiivisesta kassavirrasta ja investointiluokan velalla, ja Pick sanoo, että virrat menevät sinne. Neocloudin uudelleenjärjestely osuisi osakkeenomistajiin ja vakuudettomiin velkojiin, hidastaisi startup-vuokrauskanavaa ja työntäisi osan GPU-kapasiteetista markkinoille halvemmalla. Luria kutsuu sitä pääomamarkkinoiden säätelemäksi tahdiksi. Kedrosky uskoo sen olevan ensimmäinen dominopalikka korjausliikkeessä, jonka hän odottaa ensi vuoden ensimmäisellä puoliskolla.

Se, mikä muuttaisi näkemystäni, on tartunta ylöspäin laatutikkailla. Kedrosky nimesi Oraclen yritykseksi, joka on jäänyt kahden ryhmän väliin. Jos sen luottomarginaalit alkavat käydä kuin CoreWeaven, väite, että vain velkaantunut nurkka on pulassa, lakkaa toimimasta, ja Finxin puoli prosenttia lakkaa olemasta olennainen luku.