Obligasi CoreWeave dihargai dengan restrukturisasi sementara Fink dan Gray mengatakan kredit baik-baik saja

Pada 14 Oktober, obligasi tanpa jaminan CoreWeave yang jatuh tempo 2032 diperdagangkan mendekati imbal hasil 15% dan sahamnya jatuh sekitar 15%, hari terburuk sejak Februari. Hari yang sama, orang-orang yang memasok uang untuk pembangunan AI tampil di kamera. Larry Fink mengatakan kerugian kredit swasta berjalan di setengah persen. Jon Gray menyebut para skeptis kredit swasta sebagai "peneriak kota." Dua analis yang mengikuti perdagangan ini dengan cermat, Gil Luria dan Paul Kedrosky dari SK Ventures, mengatakan pasar utang sudah menghitung CoreWeave dan jawabannya buruk. Saya pikir kedua kubu benar, dan itulah ceritanya. Pasar telah berhenti memperlakukan infrastruktur AI sebagai satu kredit.

Apa yang dihargai pasar obligasi pada 14 Oktober

Angkanya sederhana. Obligasi 2032 menyentuh hampir 15% sebelum ditutup mendekati 14,5%, Investing.com melaporkan, dan Elon Musk membalas di X dengan satu kata, "Yikes." CEO Mike Intrator mengirim memo kepada staf yang mengatakan "pasar salah paham dan bertindak tidak rasional" dan menunjuk pada tunggakan pendapatan $104,2 miliar hingga kuartal kedua. Obligasi yang diperdagangkan di bawah 80 sen per dolar menunjukkan pemberi pinjaman tidak menerima tunggakan itu begitu saja.

Jim Cramer menghabiskan pembukaannya malam itu dengan teka-teki. Cetakan CPI panas, namun imbal hasil Treasury turun sepanjang hari. Penjelasannya:

Saya pikir ada pelarian ke aset aman karena kita sekarang mulai mempertanyakan apakah semua NeoCloud yang lebih baru ini, perusahaan yang sering Anda lihat di layar, punya cukup uang untuk terus membangun pusat data. Mungkin mereka akan kehabisan.

Jim Cramer, 14 Oktober 2026, sumber

Dia punya jawaban satu baris untuk memo itu juga: "pasar bisa tetap tidak rasional lebih lama daripada Anda bisa tetap solven."

Luria menyebutnya pinjaman margin untuk membeli Treasury

Luria bukan penentang AI. Di episode Prof G yang sama, daftar belinya adalah Micron, Nvidia, Broadcom, dan SK Hynix. Itu membuat panggilan CoreWeave-nya lebih sulit untuk diabaikan, karena ini tentang leverage, bukan permintaan.

ini seperti investor individu mengambil pinjaman margin 9% untuk membeli Treasury yang menghasilkan 5%. Itu penghancuran nilai. Itulah inti dari CoreWeave.

Gil Luria, 14 Oktober 2026, sumber

Kemudian hari itu di Bloomberg dia ditanya tentang laporan bahwa CoreWeave mengejar modal asuransi. Jawabannya adalah kalimat paling blak-blakan minggu itu: "mereka kehabisan kemampuan untuk meminjam, bahkan pada 9%." Dia kemudian mengubahnya menjadi argumen untuk siklus, bukan menentangnya. Jika modal risiko berhenti meminjamkan pada tingkat itu, pembangunan melambat ke kecepatan yang bisa dibayar oleh arus kas. Itu pendaratan lunak untuk Nvidia dan pendaratan keras untuk siapa pun yang memegang obligasi 2032.

Kedrosky memperkirakan restrukturisasi, bukan penyelamatan

Kedrosky membaca harga obligasi seperti investor distressed. Catatan di 80 sen dengan enam tahun tersisa tidak dihargai untuk penghapusan total. Itu dihargai untuk pemotongan.

Jadi ketika Anda melihatnya diperdagangkan di level ini, apa yang coba dikatakan pasar utang adalah: ini akan direstrukturisasi. Anda tidak mendapatkan satu dolar penuh.

Paul Kedrosky, 15 Oktober 2026, sumber

Argumen keduanya adalah deflasi token. Dia mengutip perkiraan Epoch AI tentang penurunan harga token tahunan sekitar 13 kali lipat dan mengatakan neocloud harus menggandakan penjualan token setiap 90 hari untuk tetap diam. Aritmetikanya longgar di udara. Penurunan 13 kali lipat adalah penurunan sekitar 92%, bukan "1.300%." Waktu penggandaan tetap bertahan, sekitar 100 hari. Pemberi pinjaman ke perusahaan yang menjual produk yang kehilangan harga sebanyak itu setiap tahun harus menginginkan 15%.

Pembawa acara Ed Elson, yang menempatkan saham Nvidia sekitar 10%, bertanya apakah Nvidia akan turun tangan. Kedrosky mengatakan seseorang mungkin menghentikan kegagalan pertama, lalu pasar akan menguji yang berikutnya:

'Tunggu sebentar, saya bukan Hank Paulson, saya bukan Federal Reserve, saya tidak dalam bisnis menyelamatkan sistem. Sistem turun tanpa saya.'

Paul Kedrosky, 15 Oktober 2026, sumber

Pertanyaan itu lebih tajam setelah artikel 13 Oktober kami tentang $105 miliar sewa pusat data yang dijamin Nvidia. Nvidia sudah berperilaku seperti pemberi pinjaman terakhir untuk satu pelanggan. Taruhan Kedrosky adalah bahwa itu tidak akan melakukannya untuk semuanya.

Fink dan Gray mengatakan kredit baik-baik saja

Para pemberi pinjaman menceritakan kisah berbeda, dan angka mereka nyata. Fink di CNBC:

Saya tidak mengatakan tidak akan ada kebangkrutan, tetapi bahkan kredit swasta sekarang menunjukkan sekitar setengah persen kerugian pinjaman. Oke? Itu di bawah rata-rata historis.

Larry Fink, 14 Oktober 2026, sumber

Semenit kemudian dia mengatakan bahwa "jika kita memiliki moratorium semacam ini di negara ini, kita akan berada dalam resesi," karena begitu banyak ekonomi sekarang bergantung pada belanja modal pusat data. Gray, di India mempromosikan rencana untuk menggandakan buku India Blackstone menjadi $100 miliar, langsung menyerang para skeptis:

ada semua kebisingan seputar kredit swasta, namun kita belum melihat apa yang diprediksi oleh para peneriak kota malapetaka kredit swasta ini, kan, yaitu gagal bayar massal dan semua masalah ini.

Jonathan Gray, 14 Oktober 2026, sumber

Inilah masalahnya dengan menggunakan kutipan itu sebagai sanggahan. Setengah persen Fink adalah tingkat kerugian pada buku yang terdiversifikasi dari sebagian besar pinjaman senior dengan rasio pinjaman terhadap nilai rendah, seperti yang juga dijelaskan Gray. Kertas 2032 CoreWeave adalah obligasi tanpa jaminan dari satu peminjam dalam bisnis yang menjadi komoditas. Kedua pria itu menggambarkan portofolio mereka. Luria dan Kedrosky menggambarkan satu sudut darinya. Tidak ada yang dalam argumen ini mengatakan kredit swasta secara keseluruhan akan pecah, dan tidak ada di sisi pemberi pinjaman yang menyebut neoclouds dengan nama.

CEO bank melihat dua jenis peminjam

Bank-bank besar melaporkan minggu ini, dan CEO mereka menarik garis lebih jelas daripada manajer aset. David Solomon baru saja membukukan laba kuartalan $5,29 miliar, menurut pengajuan Goldman. Dia mengabaikan Treasury 10 tahun di 5%, lalu menyebut tekanan yang dijelaskan Kedrosky dari sisi lain:

Saya pikir salah satu hal yang terjadi adalah ada banyak permintaan modal untuk siklus AI ini, dan itu juga bersaing dengan fakta bahwa pemerintah telah meminjam dengan sangat agresif.

David Solomon, 14 Oktober 2026, sumber

Ted Pick dari Morgan Stanley menempatkan ukuran jangka panjang siklus pada 10 hingga 15 triliun dolar dan kemudian mengatakan ke mana uang itu sebenarnya pergi:

banyak dari aliran itu ditempatkan pada perusahaan dengan kapitalisasi terbaik dan arus kas tertinggi di dunia.

Edward Pick, 14 Oktober 2026, sumber

Itu adalah seorang bankir memberi tahu Anda, dengan sopan, peminjam mana yang mendapatkan uang murah. CoreWeave tidak ada dalam daftar itu. Hyperscaler mendanai sebagian besar pembangunan mereka dari arus kas, dan neoclouds mendanai dari utang.

Penyewa Jensen adalah mata rantai lemah

Hari yang sama, Jensen Huang duduk untuk wawancara panjang Bg2 yang dibangun di sekitar satu pertanyaan, apakah pendapatan AI dapat membayar kembali belanja modal. Jawabannya membagi bisnis Nvidia menjadi tiga bagian: komputasi klasik, laboratorium frontier, dan ekor panjang startup.

Dan jumlah perusahaan di berbagai industri yang telah dimulai, ribuan. Dan apa yang mereka lakukan? Mereka menyewa komputasi NVIDIA. Jadi mereka penyewa.

Jensen Huang, 14 Oktober 2026, sumber

Dia bermaksud itu sebagai jaminan bahwa dua laboratorium tidak membawa seluruh pembangunan, dan dia menambahkan bahwa OpenAI dan Anthropic "tidak harus berada di dekat pendapatan satu triliun dolar untuk menjadi sukses." Saya percaya sisi permintaan itu. Tetapi penyewa menyewa dari seseorang, dan sebagian besar dari seseorang itu adalah lapisan neocloud yang biaya pinjamannya baru saja naik ke 15%. Sepertiga bisnis Jensen yang terdiversifikasi berjalan melalui perusahaan paling leveraged dalam rantai.

Apakah restrukturisasi CoreWeave menghentikan pembangunan?

Mungkin tidak, dan orang-orang di atas sebagian besar setuju mengapa. Microsoft, Alphabet, Amazon, dan Meta mendanai belanja modal mereka dari kas operasi dan utang investment-grade, dan Pick mengatakan di situlah aliran dana pergi. Restrukturisasi neocloud akan memukul pemegang ekuitas dan kreditur tanpa jaminan, memperlambat saluran sewa startup, dan mendorong beberapa kapasitas GPU ke pasar dengan harga lebih rendah. Luria menyebut itu pasar modal yang mengatur kecepatan. Kedrosky berpikir itu domino pertama dari koreksi yang dia perkirakan pada paruh pertama tahun depan.

Apa yang akan mengubah pandangan saya adalah penularan ke atas tangga kualitas. Kedrosky menyebut Oracle sebagai perusahaan yang terjebak di antara dua kelompok. Jika spread-nya mulai diperdagangkan seperti CoreWeave, klaim bahwa hanya sudut leveraged yang bermasalah berhenti berfungsi, dan setengah persen Fink berhenti menjadi angka yang relevan.