CoreWeave의 채권 가격은 구조조정을 반영, 핑크와 그레이는 신용 양호 주장

10월 14일, CoreWeave의 2032년 만기 무담보 채권은 15%에 가까운 수익률로 거래되었고 주가는 약 15% 하락하며 2월 이후 최악의 하루를 보냈습니다. 같은 날 AI 건설 자금을 공급하는 사람들이 카메라 앞에 섰습니다. 래리 핑크는 민간신용 손실률이 0.5%로 running 중이라고 말했습니다. 존 그레이는 민간신용 회의론자들을 "선동가"라고 불렀습니다. 이 거래를 면밀히 추적하는 두 분석가, 길 루리아와 SK 벤처스의 폴 케드로스키는 채권 시장이 이미 CoreWeave에 대한 계산을 끝냈고 그 결과는 나쁘다고 말했습니다. 저는 양측 모두 옳다고 생각하며, 그것이 이 이야기의 핵심입니다. 시장은 AI 인프라를 하나의 신용으로 취급하는 것을 중단했습니다.

10월 14일 채권 시장이 반영한 가격

숫자는 간단합니다. 2032년 채권은 거의 15%까지 치솟았다가 14.5% 부근에서 마감했으며, Investing.com이 보도했고, 일론 머스크는 X에 "Yikes"라는 한 단어로 답했습니다. CEO 마이크 인트레이터는 직원들에게 "시장이 오해하고 비이성적으로 행동한다"는 메모를 보내며 2분기 기준 1,042억 달러의 매출 백로그를 지적했습니다. 80센트 미만으로 거래되는 채권은 대주주가 그 백로그를 액면 그대로 받아들이지 않는다는 뜻입니다.

짐 크레이머는 그날 밤 방송을 퍼즐로 시작했습니다. CPI가 뜨거웠는데도 국채 수익률은 하루 종일 하락했습니다. 그의 설명:

안전자산 선호 현상이 있었던 것 같습니다. 왜냐하면 우리는 이제 이 새로운 네오클라우드들, 테이프에서 항상 보이는 회사들이 데이터 센터를 계속 짓기에 충분한 돈을 가지고 있는지 의문을 갖기 시작했기 때문입니다. 아마 그들은 돈이 바닥날 수도 있습니다.

짐 크레이머, 2026년 10월 14일, 출처

그는 메모에 대한 한 줄 답변도 했습니다: "시장은 당신이 지급 능력을 유지하는 것보다 더 오래 비이성적으로 행동할 수 있습니다."

루리아, 마진 대출로 국채 사는 것에 비유

루리아는 AI 약세론자가 아닙니다. 같은 Prof G 에피소드에서 그의 매수 목록은 마이크론, 엔비디아, 브로드컴, SK하이닉스였습니다. 그렇기에 그의 CoreWeave에 대한 평가는 수요가 아닌 레버리지에 관한 것이므로 무시하기 어렵습니다.

이것은 개인 투자자가 9%의 마진 대출을 받아 5% 수익률의 국채를 사는 것과 같습니다. 그것은 가치 파괴입니다. 그것이 CoreWeave의 본질입니다.

길 루리아, 2026년 10월 14일, 출처

그날 늦게 블룸버그에서 CoreWeave가 보험 자본을 찾고 있다는 보도에 대한 질문을 받았습니다. 그의 대답은 그 주간 가장 직설적이었습니다: "그들은 9%에서도 빌릴 능력이 바닥났습니다." 그는 이를 사이클에 대한 논거로 전환했습니다. 위험 자본이 그 금리로 대출을 중단하면 건설 속도는 현금 흐름이 감당할 수 있는 수준으로 느려집니다. 그것은 엔비디아에는 연착륙이고 2032년 채권 보유자에게는 경착륙입니다.

케드로스키, 구제가 아닌 구조조정 예상

케드로스키는 채권 가격을 부실 투자자의 관점에서 읽습니다. 6년 남은 80센트 채권은 전멸을 가격에 반영한 것이 아닙니다. 그것은 손실 일부를 반영한 것입니다.

그래서 이런 수준에서 거래되는 것을 볼 때, 채권 시장이 말하려는 것은 이것이 구조조정될 것이라는 것입니다. 당신은 1달러를 받지 못할 것입니다.

폴 케드로스키, 2026년 10월 15일, 출처

그의 두 번째 논거는 토큰 가격 하락입니다. 그는 Epoch AI의 연간 토큰 가격 약 13배 하락 추정치를 인용하며 네오클라우드가 제자리에 머물기 위해 90일마다 토큰 판매를 두 배로 늘려야 한다고 말했습니다. 그의 산수는 방송에서 느슨했습니다. 13배 하락은 약 92% 하락이지 "1,300%"가 아닙니다. 그러나 두 배 증가 시간은 약 100일에 가깝게 유지됩니다. 매년 그만큼 가격이 하락하는 제품을 파는 회사에 대출하는 사람은 15%를 원할 것입니다.

진행자 에드 엘슨은 엔비디아의 지분을 약 10%로 추정하며 엔비디아가 개입할지 물었습니다. 케드로스키는 누군가 첫 번째 실패를 막을 수 있지만 시장은 다음 실패를 시험할 것이라고 말했습니다:

'잠깐만요, 저는 행크 폴슨이 아니고, 연방준비제도도 아니고, 시스템을 구제하는 일을 하지 않습니다. 나 없이 시스템은 무너집니다.'

폴 케드로스키, 2026년 10월 15일, 출처

그 질문은 10월 13일 기사에서 다룬 엔비디아가 보증한 1,050억 달러 규모의 데이터 센터 임대 후 더욱 예리해졌습니다. 엔비디아는 이미 한 고객에 대해 최종 대부자처럼 행동하고 있습니다. 케드로스키의 내기는 모든 고객에게 그렇게 하지 않을 것이라는 것입니다.

핑크와 그레이, 신용 양호하다고 말하다

대주주들은 다른 이야기를 했고, 그들의 숫자는 실재합니다. CNBC에서 핑크:

파산이 없을 것이라고 말하는 것이 아닙니다. 그러나 지금 민간신용도 약 0.5%의 대출 손실을 보이고 있습니다. 알겠죠? 그것은 역사적 평균보다 낮습니다.

래리 핑크, 2026년 10월 14일, 출처

1분 후 그는 "이 나라에 어떤 종류의 유예가 있다면 우리는 경기 침체에 빠질 것"이라고 말했습니다. 경제의 많은 부분이 데이터 센터 자본지출에 달려 있기 때문입니다. 인도에서 블랙스톤의 인도 자산을 1,000억 달러로 두 배로 늘리겠다는 계획을 발표한 그레이는 회의론자들을 직접 공격했습니다:

민간신용에 대한 소음이 많았지만, 우리는 민간신용 파멸을 예언하는 선동가들이 예측한 것을 보지 못했습니다. 즉 대규모 디폴트와 같은 문제들 말입니다.

조나단 그레이, 2026년 10월 14일, 출처

이 인용문을 반박으로 사용하는 데는 문제가 있습니다. 핑크의 0.5%는 대부분 선순위, 낮은 담보인정비율 대출로 구성된 분산된 포트폴리오의 손실률이며, 그레이도 그렇게 설명했습니다. CoreWeave의 2032년 채권은 상품화되는 사업의 단일 차주에 대한 무담보 채권입니다. 두 사람 모두 자신의 포트폴리오를 설명하고 있습니다. 루리아와 케드로스키는 그중 한 부분을 설명합니다. 이 논쟁에서 민간신용 전체가 곧 무너질 것이라고 말한 사람은 없으며, 대출 측에서 네오클라우드를 직접 언급한 사람도 없습니다.

은행 CEO들은 두 종류의 차주를 본다

대형 은행들은 이번 주 실적을 발표했고, CEO들은 자산운용사들보다 더 명확하게 선을 그었습니다. 데이비드 솔로몬은 골드만의 공시에 따르면 분기 순이익 52억 9천만 달러를 기록했습니다. 그는 5% 10년물 금리를 무시한 다음 케드로스키가 다른 측면에서 설명한 압박을 언급했습니다:

일어나고 있는 일 중 하나는 이 AI 사이클에 대한 자본 수요가 많다는 것이고, 그것은 정부가 매우 공격적으로 차입한 사실과 경쟁하고 있습니다.

데이비드 솔로몬, 2026년 10월 14일, 출처

모건스탠리의 테드 픽은 사이클의 장기적 규모를 10조에서 15조 달러로 제시한 후 자금이 실제로 어디로 가는지 말했습니다:

그 흐름 중 상당수는 세계에서 가장 자본이 잘 갖춰지고 현금 흐름이 가장 좋은 기업에 투입되고 있습니다.

에드워드 픽, 2026년 10월 14일, 출처

그것은 은행가가 정중하게 어떤 차주가 저렴한 자금을 얻는지 말해주는 것입니다. CoreWeave는 그 목록에 없습니다. 하이퍼스케일러들은 대부분의 건설 자금을 현금 흐름에서 조달하고, 네오클라우드들은 부채로 조달합니다.

젠슨의 임차인들이 약한 고리

같은 날, 젠슨 황은 AI 수익이 자본지출을 회수할 수 있는지에 대한 하나의 질문을 중심으로 한 긴 Bg2 인터뷰에 응했습니다. 그의 답변은 엔비디아 사업을 세 부분으로 나누었습니다: 기존 컴퓨팅, 최전선 연구소, 그리고 긴 꼬리의 스타트업들.

그래서 다양한 산업에 걸쳐 시작된 회사들이 수천 개입니다. 그들은 무엇을 하나요? 그들은 엔비디아 컴퓨팅을 임대합니다. 그래서 그들은 임차인입니다.

젠슨 황, 2026년 10월 14일, 출처

그는 두 연구소가 전체 건설을 짊어지지 않는다는 안심을 주려는 의도였고, OpenAI와 Anthropic이 "성공하기 위해 수조 달러의 매출에 근접할 필요가 없다"고 덧붙였습니다. 저는 수요 측면을 받아들입니다. 그러나 임차인들은 누군가에게서 임대하며, 그 상당 부분은 차입 비용이 방금 15%로 오른 네오클라우드 계층입니다. 젠슨의 분산된 3분의 1 사업은 체인에서 가장 레버리지가 높은 회사들을 통해 흐릅니다.

CoreWeave 구조조정이 건설을 멈추게 할까?

아마 아닐 것이며, 위 사람들 대부분은 그 이유에 동의합니다. 마이크로소프트, 알파벳, 아마존, 메타는 운영 현금과 투자등급 부채로 자본지출을 조달하며, 픽은 그곳으로 자금이 흐르고 있다고 말합니다. 네오클라우드 구조조정은 주주와 무담보 채권자에게 타격을 주고, 스타트업 임대 채널을 늦추며, 일부 GPU 용량을 더 낮은 가격에 시장에 풀릴 것입니다. 루리아는 이를 자본 시장이 속도를 조절하는 것이라고 부릅니다. 케드로스키는 내년 상반기에 예상하는 조정의 첫 번째 도미노라고 생각합니다.

제 견해를 바꿀 것은 품질 사다리 위로의 전염입니다. 케드로스키는 두 그룹 사이에 끼인 회사로 오라클을 지목했습니다. 오라클의 스프레드가 CoreWeave처럼 거래되기 시작하면 레버리지가 높은 부분만 문제라는 주장은 더 이상 유효하지 않으며, 핑크의 0.5%는 더 이상 관련 숫자가 아닙니다.