Los bonos de CoreWeave se precian ante una reestructuración mientras Fink y Gray dicen que el crédito está bien

El 14 de octubre, los bonos no garantizados de CoreWeave con vencimiento en 2032 se negociaron cerca de un rendimiento del 15% y la acción cayó alrededor del 15%, su peor día desde febrero. Ese mismo día, las personas que suministran el dinero para la construcción de IA estaban en cámara. Larry Fink dijo que las pérdidas del crédito privado están en medio punto porcentual. Jon Gray llamó a los escépticos del crédito privado "pregoneros de desgracias". Dos analistas que siguen el sector de cerca, Gil Luria y Paul Kedrosky de SK Ventures, dijeron que el mercado de deuda ya había hecho los cálculos sobre CoreWeave y la respuesta era mala. Creo que ambos bandos tienen razón, y esa es la historia. El mercado ha dejado de tratar la infraestructura de IA como un solo crédito.

Lo que el mercado de bonos valoró el 14 de octubre

Los números son simples. Los bonos de 2032 tocaron casi el 15% antes de cerrar cerca del 14,5%, informó Investing.com, y Elon Musk respondió en X con una palabra: "Yikes". El CEO Mike Intrator envió un memorando al personal diciendo que "el mercado malinterpreta y actúa irracionalmente" y señaló una cartera de ingresos de $104.2 mil millones al segundo trimestre. Un bono que se negocia por debajo de 80 centavos por dólar dice que los prestamistas no toman esa cartera al pie de la letra.

Jim Cramer pasó su apertura esa noche en un rompecabezas. La cifra del IPC fue alta, pero los rendimientos del Tesoro bajaron durante el día. Su explicación:

Creo que hubo una huida hacia la seguridad porque ahora empezamos a preguntarnos si todos estos nuevos NeoClouds, estas empresas que ves todo el tiempo en la pantalla, tienen suficiente dinero para seguir construyendo centros de datos. Quizás se les acabe.

Jim Cramer, 14 de octubre de 2026, fuente

También tuvo una respuesta de una línea al memorando: "los mercados pueden permanecer irracionales más tiempo del que tú puedes permanecer solvente".

Luria lo llama un préstamo de margen para comprar bonos del Tesoro

Luria no es un oso de la IA. En el mismo episodio de Prof G, su lista de compras incluía Micron, Nvidia, Broadcom y SK Hynix. Eso hace que su llamada sobre CoreWeave sea más difícil de descartar, porque se trata de apalancamiento, no de demanda.

Esto es como un inversor individual que toma un préstamo de margen al 9% para comprar bonos del Tesoro que rinden el 5%. Eso es destrucción de valor. Esa es la esencia de CoreWeave.

Gil Luria, 14 de octubre de 2026, fuente

Más tarde ese día en Bloomberg le preguntaron sobre los informes de que CoreWeave busca capital de aseguradoras. Su respuesta fue la línea más contundente de la semana: "se les ha acabado la capacidad de pedir prestado, incluso al 9%". Luego lo convirtió en un argumento a favor del ciclo, no en contra. Si el capital de riesgo deja de prestar a esas tasas, la construcción se desacelera a un ritmo que el flujo de caja puede pagar. Eso es un aterrizaje suave para Nvidia y uno duro para quien tenga los bonos de 2032.

Kedrosky espera una reestructuración, no un rescate

Kedrosky lee el precio del bono como lo haría un inversor en dificultades. Un bono a 80 centavos con seis años por delante no está valorado para una pérdida total. Está valorado para un recorte.

Así que cuando lo ves negociándose a estos niveles, lo que el mercado de deuda te está diciendo es: esto se reestructura. No vas a recibir un dólar.

Paul Kedrosky, 15 de octubre de 2026, fuente

Su segundo argumento es la deflación de tokens. Citó una estimación de Epoch AI de una caída anual de aproximadamente 13 veces en los precios de los tokens y dijo que un neocloud tiene que duplicar las ventas de tokens cada 90 días para mantenerse. Su aritmética fue imprecisa en el aire. Una caída de 13 veces es una disminución de aproximadamente el 92%, no "1,300%". El tiempo de duplicación se mantiene, sin embargo, cerca de 100 días. Un prestamista a una empresa que vende un producto que pierde esa cantidad de precio cada año debería querer un 15%.

El presentador Ed Elson, que situó la participación de Nvidia en aproximadamente el 10%, preguntó si Nvidia intervendría. Kedrosky dijo que alguien podría detener el primer fracaso, y luego el mercado probaría al siguiente:

'Espera un momento, no soy Hank Paulson, no soy la Reserva Federal, no estoy en el negocio de rescatar al sistema. El sistema se cae sin mí.'

Paul Kedrosky, 15 de octubre de 2026, fuente

Esa pregunta es más aguda después de nuestro artículo del 13 de octubre sobre los $105 mil millones en arrendamientos de centros de datos que Nvidia ha garantizado. Nvidia ya se comporta como un prestamista de última instancia para un cliente. La apuesta de Kedrosky es que no lo hará para todos ellos.

Fink y Gray dicen que el crédito está bien

Los prestamistas contaron una historia diferente, y sus números son reales. Fink en CNBC:

No estoy sugiriendo que no habrá quiebras, pero incluso el crédito privado ahora mismo está mostrando alrededor de medio punto porcentual de pérdidas crediticias. ¿De acuerdo? Eso está por debajo del promedio histórico.

Larry Fink, 14 de octubre de 2026, fuente

Un minuto después dijo que "si tenemos una moratoria de algún tipo en este país, estaremos en recesión", porque gran parte de la economía ahora depende del gasto de capital en centros de datos. Gray, en India promocionando un plan para duplicar el negocio de Blackstone en India a $100 mil millones, atacó directamente a los escépticos:

había todo este ruido sobre el crédito privado, y sin embargo no hemos visto lo que estos pregoneros de desgracias del crédito privado predecían, ¿verdad?, que eran impagos masivos y todos estos problemas.

Jonathan Gray, 14 de octubre de 2026, fuente

Aquí está el problema de usar esas citas como refutación. El medio punto de Fink es una tasa de pérdida en una cartera diversificada de préstamos principalmente senior y con bajo préstamo sobre valor, que es como Gray también lo describió. El papel de 2032 de CoreWeave son bonos no garantizados de un solo prestatario en un negocio que se está mercantilizando. Ambos hombres están describiendo su cartera. Luria y Kedrosky están describiendo un rincón de ella. Nadie en este argumento ha dicho que el crédito privado en su conjunto esté a punto de romperse, y nadie en el lado prestamista abordó los neoclouds por su nombre.

Los CEOs de los bancos ven dos tipos de prestatarios

Los grandes bancos informaron esta semana, y sus CEOs trazaron la línea más claramente que los gestores de activos. David Solomon acababa de publicar $5.29 mil millones de ganancia trimestral, según la presentación de Goldman. Se encogió de hombros ante un 5% a diez años, y luego nombró la presión que Kedrosky describió desde el otro lado:

Creo que una de las cosas que está sucediendo es que hay mucha demanda de capital para este ciclo de IA, y eso también compite con el hecho de que los gobiernos han pedido prestado de manera muy agresiva.

David Solomon, 14 de octubre de 2026, fuente

Ted Pick de Morgan Stanley situó el tamaño a largo plazo del ciclo en 10 a 15 billones de dólares y luego dijo dónde está yendo el dinero realmente:

muchos de esos flujos se están colocando contra las empresas mejor capitalizadas y con mayor flujo de caja del mundo.

Edward Pick, 14 de octubre de 2026, fuente

Eso es un banquero diciéndote, cortésmente, qué prestatarios obtienen el dinero barato. CoreWeave no está en esa lista. Los hiperescaladores financian la mayor parte de su construcción con flujo de caja, y los neoclouds financian la suya con deuda.

Los inquilinos de Jensen son el eslabón débil

El mismo día, Jensen Huang se sentó para una larga entrevista en Bg2 construida alrededor de una pregunta: si los ingresos de IA pueden pagar el gasto de capital. Su respuesta dividió el negocio de Nvidia en tercios: computación clásica, los laboratorios frontera y una larga cola de startups.

Y así, el número de empresas en todo el espectro de industrias que se han creado, miles de ellas. ¿Y qué hacen? Alquilan cómputo de NVIDIA. Así que son inquilinos.

Jensen Huang, 14 de octubre de 2026, fuente

Lo dijo como un mensaje tranquilizador de que dos laboratorios no sostienen toda la construcción, y añadió que OpenAI y Anthropic "no tienen que estar ni de lejos cerca de un billón de dólares en ingresos para tener éxito". Compro el lado de la demanda de eso. Pero los inquilinos alquilan a alguien, y una buena parte de ese alguien es la capa de neoclouds cuyo costo de endeudamiento acaba de llegar al 15%. El tercio diversificado de Jensen del negocio pasa por las empresas más apalancadas de la cadena.

¿Detiene la construcción una reestructuración de CoreWeave?

Probablemente no, y las personas mencionadas arriba están de acuerdo en su mayoría sobre por qué. Microsoft, Alphabet, Amazon y Meta financian su gasto de capital con efectivo operativo y deuda de grado de inversión, y Pick dice que ahí es donde van los flujos. Una reestructuración de un neocloud golpearía a los accionistas y acreedores no garantizados, ralentizaría el canal de alquiler de startups y pondría cierta capacidad de GPU en el mercado a precios más bajos. Luria llama a eso los mercados de capitales regulando el ritmo. Kedrosky piensa que es la primera ficha de una corrección que espera para la primera mitad del próximo año.

Lo que cambiaría mi lectura es el contagio hacia arriba en la escalera de calidad. Kedrosky nombró a Oracle como la empresa atrapada entre los dos grupos. Si sus diferenciales comienzan a negociarse como los de CoreWeave, la afirmación de que solo el rincón apalancado está en problemas deja de funcionar, y el medio punto de Fink deja de ser el número relevante.