Ο Gundlach βρήκε δύο αγορές junk bonds και μόνο η AI διευρύνεται

Ο Jeffrey Gundlach κάθισε με τη Julia La Roche στις 15 Σεπτεμβρίου, την ημέρα πριν συνεδριάσει η Federal Reserve, και έθεσε τις πιθανότητες μείωσης επιτοκίων στο μηδέν. Η Fed αύξησε τα επιτόκια κατά 25 μονάδες βάσης το επόμενο απόγευμα σε εύρος στόχο 3,75 έως 4 τοις εκατό, την πρώτη αύξηση από το 2023. Αυτή ήταν η εύκολη πρόβλεψη. Η πιο δύσκολη ήρθε νωρίτερα στην ίδια συνομιλία, όταν ανέλυσε την αγορά υψηλού κινδύνου και διαπίστωσε ότι έχει σταματήσει να συμπεριφέρεται ως μία ενιαία αγορά.

Χώρισε το υψηλό κινδύνου στα δύο και μόνο το ένα μισό κινήθηκε

Η διαμάχη για τις κεφαλαιουχικές δαπάνες AI ήταν για δύο χρόνια διαμάχη μετοχών. Ο Gundlach τη μετέφερε στην πίστη και έφερε μαζί του την αριθμητική.

αρχίζετε να βλέπετε ότι ο μη-AI τομέας είναι ακόμα ισχυρός. Τα spreads έχουν διευρυνθεί ελάχιστα στα junk ομόλογα και οι τιμές τους είναι κοντά στην κορυφή τους στα τραπεζικά δάνεια. Αλλά όταν κοιτάτε το AI στοιχείο, έχουν διευρυνθεί ορατά, αισθητά. Τα junk ομόλογα είναι περίπου 50 μονάδες βάσης μακριά από τα χαμηλά τους στην AI και τα τραπεζικά δάνεια είναι περίπου 130 μονάδες βάσης μακριά από τα χαμηλά τους.

Jeffrey Gundlach, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Πενήντα μονάδες βάσης στα ομόλογα είναι ένα κούνημα. Εκατόν τριάντα στα δάνεια είναι κάτι άλλο. Τα δάνεια έχουν κυμαινόμενο επιτόκιο, οπότε κάθε ένας από αυτούς τους δανειολήπτες επανατιμολογήθηκε το επόμενο απόγευμα. Η διεύρυνση δεν έχει φτάσει ακόμα στη βαθμίδα single B. Αυτή είναι η γραμμή που παρακολουθεί.

Θα παρατηρήσετε ότι τίποτα σε αυτό το μείγμα δεν έχει καμία σχέση με AI. Δεν υπάρχει τίποτα εδώ. Και ήμουν απόλυτα εντάξει να κατέχω κάποια AI χρησιμοποιώντας άλλους τύπους μετοχικών οχημάτων. Αλλά από την περασμένη εβδομάδα, απλά θέλω να βγω έξω.

Jeffrey Gundlach, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Ολόκληρο το 30% μετοχικό τμήμα της δημοσιευμένης κατανομής του βρίσκεται τώρα σε έναν εξίσου σταθμισμένο δείκτη περίπου 440 μεγάλων αμερικανικών εταιρειών που κατατάσσονται με βάση τα έσοδα. Αυτό δεν είναι αντιστάθμιση έναντι του εμπορίου AI. Είναι μια προσπάθεια να μην κρατήσει τίποτα που να το αγγίζει.

Οι αξιολογήσεις είναι το μέρος που αρνείται να αποδεχθεί

Το πραγματικό του παράπονο δεν είναι το επίπεδο των spreads. Είναι ότι τα γράμματα σε αυτά τα ομόλογα δεν του λένε πλέον τίποτα.

Είναι σαν όταν η SpaceX δανείστηκε πολλά χρήματα, τα ομόλογα διευρύνθηκαν σε επίπεδα περίπου τρεις βαθμίδες χαμηλότερα σε πιστωτική ποιότητα. Ενδιαφέρον, πήραν αξιολόγηση triple B μείον, τη χαμηλότερη βαθμίδα επενδυτικού βαθμού. Και έχω την αίσθηση ότι αυτή η αξιολόγηση ενθαρρύνθηκε από κάποια πειθώ των οργανισμών αξιολόγησης επειδή η αγορά ομολόγων δεν την αγοράζει καθόλου.

Jeffrey Gundlach, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Έχει τη λεπτομέρεια λάθος και την κατεύθυνση σωστή. Και οι τρεις οργανισμοί βαθμολόγησαν τη SpaceX στις 18 Ιουνίου και κανένας δεν είπε BBB μείον. Η S&P είπε BBB, η Moody's είπε Baa1 και η Fitch είπε BBB plus. Αυτό που ακολούθησε ήταν χειρότερο από την εκδοχή του. Στις αρχές Ιουλίου η συμφωνία των 25 δισεκατομμυρίων δολαρίων άλλαζε χέρια κατά μέσο όρο 1,62 μονάδες πάνω από τα κρατικά ομόλογα έναντι 1,55 για τον δείκτη BB και 0,92 για το BBB. Η αγορά δεν τη σημάδεψε τρεις βαθμίδες κάτω. Τη σημάδεψε μέσα στο junk.

Στη συνέχεια είπε μια δεύτερη ιστορία, για έναν επενδυτή του οποίου οι συνδεδεμένες ασφαλιστικές ανέφεραν 3% των επενδυμένων περιουσιακών στοιχείων σε συναλλαγές με συνδεδεμένα μέρη και αργότερα αναδιατύπωσαν σε σχεδόν 42%, με τις μισές αξιολογήσεις τους από έναν οργανισμό 25 ατόμων που βαθμολόγησε 3.200 συμφωνίες σε ένα χρόνο. Αρκετά κοντά για να ελεγχθεί. Οι εισαγγελείς εξετάζουν τις Delaware Life και Clear Spring Life του Mark Walter, οι οποίες αναδιατύπωσαν το συνδεδεμένο ιδιωτικό χρέος από 1,4 δισεκατομμύρια δολάρια, ή 3% των επενδυμένων περιουσιακών στοιχείων, σε τουλάχιστον 17 δισεκατομμύρια δολάρια, ή 39%. Ο οργανισμός στη μέση είναι η Egan-Jones, η οποία βαθμολόγησε περισσότερες από 3.000 επενδύσεις ιδιωτικού χρέους το 2024 με περίπου 20 αναλυτές, βρίσκεται υπό έρευνα της SEC για το αν η εμπορική πίεση διαμόρφωσε τις αξιολογήσεις της, και απορρίφθηκε από τη λίστα αναγνωρισμένων αξιολογητών των Βερμούδων τον Δεκέμβριο του 2025.

Έτσι, αυτή είναι μια πολύ επικίνδυνη κατάσταση όπου το ιδιωτικό χρέος είναι κάπως το φιτίλι και οι ασφαλιστικές εταιρείες είναι η βόμβα.

Jeffrey Gundlach, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Η Franklin Templeton πουλά το εμπόριο από το οποίο αυτός τρέχει

Την ίδια μέρα, η Jenny Johnson, η οποία διαχειρίζεται 1,7 τρισεκατομμύρια δολάρια στη Franklin Templeton και έχει περάσει έξι χρόνια αγοράζοντας τον δρόμο της προς τα εναλλακτικά, έδωσε την άλλη πλευρά χωρίς να της ζητηθεί.

Οι ρυθμιστικές αρχές δεν πρόκειται να αλλάξουν ξαφνικά τις κεφαλαιακές απαιτήσεις για τις τράπεζες. Οι τράπεζες δεν θα μπορούν να δανείζουν όπως δανείζονταν παλιά. Έτσι, το ιδιωτικό χρέος είναι εδώ για να μείνει.

Jenny Johnson, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Ο αριθμός της για το τι αποδίδει αυτό είναι τουλάχιστον 100 έως 150 μονάδες βάσης πάνω από το δημόσιο σταθερό εισόδημα σε επενδυτικό βαθμό, περισσότερο καθώς κατεβαίνετε στη δομή. Είναι επίσης αυτή σε αυτό το ζευγάρι που συνεχίζει να προειδοποιεί ότι το προϊόν είναι επικίνδυνο σε λάθος χέρια.

Ένα είναι ότι πιστεύω ακράδαντα ότι οι ιδιωτικές αγορές θα πρέπει να προσφέρονται μέσω οικονομικών συμβούλων. Είναι λίγο σαν να τρέχεις με ψαλίδια.

Jenny Johnson, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Αυτοί οι δύο δεν κοιτάζουν διαφορετικούς κόσμους. Συμφωνούν ότι το ασφάλιστρο υπάρχει και περίπου τι αποδίδει. Διαφωνούν για το τι πληρώνεται ο αγοραστής. Η Johnson το τιμολογεί ως αποζημίωση για το κλείδωμα των χρημάτων σας. Ο Gundlach πιστεύει ότι ένα κομμάτι του είναι αποζημίωση για μια αξιολόγηση που κανείς δεν διάβασε τον φάκελο πίσω από αυτήν, που είναι διαφορετικός κίνδυνος με πολύ χειρότερη ουρά.

Εκεί που συγκλίνουν είναι πιο ενδιαφέρον από εκεί που χωρίζουν. Η δική της δηλωμένη ανησυχία δεν είναι καθόλου η πίστη. Είναι τι έγινε ο δείκτης ενώ όλοι διαφωνούσαν για ενεργητική έναντι παθητικής διαχείρισης.

Δεν είμαι πεπεισμένη ότι η αγορά έχει καταλάβει πλήρως πώς αντιμετωπίζουμε αυτό που παλιά ήταν επιχειρήσεις με χαμηλή ένταση κεφαλαίου και τώρα γίνονται επιχειρήσεις με υψηλή ένταση κεφαλαίου.

Jenny Johnson, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Αυτός είναι ο εξίσου σταθμισμένος δείκτης εσόδων του Gundlach, που προσεγγίστηκε από την αντίθετη καρέκλα. Ο ένας τρέχει από την πίστη, ο άλλος από τη συγκέντρωση. Κανείς δεν θέλει να κρατά ό,τι κατέχουν όλοι.

Η Fed έκανε τους δανειολήπτες με κυμαινόμενο επιτόκιο χειρότερα την επόμενη μέρα

Ο Gundlach οδηγήθηκε στην αύξηση από ένα ανέκδοτο του Jackson Hole για αυξήσεις, που είναι ένας αδύναμος λόγος για να αλλάξει μια πρόβλεψη, και το είπε. Ο Warsh προχώρησε περισσότερο στη συνέντευξη Τύπου από ό,τι στην ανακοίνωση, λέγοντας το προφανές γεγονός είναι ότι ο πληθωρισμός είναι πολύ υψηλός και είναι για πάρα πολύ καιρό. Ο διάμεσος αξιωματούχος βλέπει τώρα μία ακόμη αύξηση φέτος.

Ο πιο δύσκολος ισχυρισμός του αφορά το τι θα ανακοινωθεί στη συνέχεια. Ο δείκτης CPI Αυγούστου ήρθε στο 3,4 τοις εκατό, με τη βενζίνη αυξημένη 27,4 τοις εκατό σε ετήσια βάση και υπεύθυνη για το ένα τρίτο της μηνιαίας μεταβολής.

Πιστεύουμε ότι η επόμενη ανακοίνωση του CPI θα ξεκινήσει με τέσσερα με βάση την κίνηση του πετρελαίου και θα παραμείνει πάνω από τέσσερα εκτός αν κάτι αλλάξει με το σύμπλεγμα εμπορευμάτων, θα παραμείνει πάνω από τέσσερα μέχρι τον Μάρτιο.

Jeffrey Gundlach, 15 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Βάλτε το δίπλα στα στοιχεία των δανείων και η ακολουθία γίνεται δυσάρεστη. Οι δανειολήπτες με δάνεια Triple C έχουν κυμαινόμενο επιτόκιο, και οι περισσότεροι περιμένουν έναν κύκλο μειώσεων για να αναχρηματοδοτήσουν. Ένα τέσσερα στον γενικό δείκτη CPI ωθεί αυτόν τον κύκλο πιο μακριά από ό,τι είχε υπολογίσει οποιοσδήποτε από αυτούς.

Η Ουάσινγκτον διαβάζει τη διαμάχη για την ασφάλεια και ως ιστορία χρηματοδότησης

Το δυνατό επιχείρημα της εβδομάδας ήταν αν τα εργαστήρια αιχμής πρέπει να επιβραδύνουν, το οποίο κάλυψα στο δοκίμιο για τον ρυθμό και την απάντηση των πωλητών. Το νέο είναι πόσοι άνθρωποι το διαβάζουν τώρα μέσω του πίνακα κεφαλαιοποίησης. Ο Emil Michael, επικεφαλής έρευνας και μηχανικής του Πενταγώνου, το είπε δυνατά στο CNBC στις 16 Σεπτεμβρίου.

Ο Elon μαλάκωσε τα σχόλιά του και είπε ότι ήταν σκάκι 4D λόγω των IPOs που έρχονται για κάποιες από αυτές τις εταιρείες. Και ίσως υπάρχει μια σχέση μεταξύ κάποιων από τα σχόλιά τους για την αργή επιβράδυνση του μετώπου με τα οικονομικά τους συμφέροντα.

Emil Michael, 16 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Όταν ρωτήθηκε για την εθνικοποίηση οποιουδήποτε από αυτά, απάντησε σε αποτιμήσεις. Ονόμασε 1,25 τρισεκατομμύρια, 1,5 τρισεκατομμύρια και 2 τρισεκατομμύρια, και τα αποκάλεσε δυνητικά δύο από τις πέντε μεγαλύτερες εταιρείες στην ιστορία του κόσμου. Ο Gundlach, που δεν έχει κανένα συμφέρον στη διαμάχη για την ασφάλεια, παρατήρησε το ίδιο ημερολόγιο και ήταν πιο ωμός, δείχνοντας έναν αδρανή λογαριασμό που συγκέντρωσε 150 εκατομμύρια προβολές σε ώρες και το χρονοδιάγραμμα φαίνεται εξαιρετικά περίεργο σε σχέση με τις ενδιάμεσες εκλογές, σε σχέση με ένα IPO που οργανωνόταν ίσως για τον Οκτώβριο.

Αυτό εγείρει το πράγμα που η πιστωτική πλευρά δεν έχει τιμολογήσει. Ο Jeremy Allaire είπε στον Nicholas Thompson στις 16 Σεπτεμβρίου ότι οι εταιρείες που έρχονται στην αγορά είναι διαφορετικό ζώο από τα συγκρίσιμα.

μπαίνουμε σε μια εποχή όπου ουσιαστικά το κεφάλαιο αναπτύσσεται μέσω πρακτόρων και συσσωρεύει περισσότερο κεφάλαιο χωρίς ανθρώπους. Δημιουργείτε δυνητικά δραματικά μεγαλύτερη συγκέντρωση κεφαλαίου, σωστά, από ό,τι είχαμε.

Jeremy Allaire, 16 Σεπτεμβρίου 2026, πηγή

Τοποθέτησε την Anthropic σε πιθανό ρυθμό εσόδων 100 δισεκατομμυρίων δολαρίων έως το τέλος του έτους, από 65. Αν αυτό είναι έστω και κατά το ήμισυ σωστό, οι δανειολήπτες που αποφεύγει ο Gundlach μεγαλώνουν στο χρέος τους ταχύτερα από οτιδήποτε στην ιστορία του.

Ποιος από τους δύο λοιπόν κάνει λάθος για το ιδιωτικό χρέος;

Η Johnson κάνει λάθος, στο ένα σημείο που παραδέχτηκε η ίδια. Είπε ότι τα 40 τρισεκατομμύρια δολάρια ομοσπονδιακού χρέους δεν είναι πρόβλημα αυτή τη στιγμή. Η υπόθεση του Gundlach είναι ότι οι ιδιωτικές αξιολογήσεις έχουν ήδη σταματήσει να λειτουργούν, και αυτό που το εκθέτει είναι μια πορεία επιτοκίων που παραμένει πάνω από ό,τι υπέθεσαν οι δανειολήπτες. Η Fed μόλις αύξησε τα επιτόκια με πληθωρισμό 3,4 τοις εκατό και προανήγγειλε άλλη μία. Αυτό δεν είναι μελλοντικό πρόβλημα. Προσγειώνεται στο τμήμα κυμαινόμενου επιτοκίου της αγοράς αυτό το τρίμηνο.

Ο αριθμός που αξίζει να κρατήσετε σε μια κάρτα είναι 130 μονάδες βάσης. Αν τα τραπεζικά δάνεια AI επιστρέψουν το μεγαλύτερο μέρος αυτού και η υπόλοιπη αγορά διατηρηθεί, ο Gundlach πούλησε μια διόρθωση και η Johnson εισπράττει το ασφάλιστρό της. Αν το χάσμα εξαπλωθεί στο single B, το επιχείρημα για το αν τα μοντέλα είναι επικίνδυνα γίνεται μια πολύ μικρότερη ιστορία από το επιχείρημα για το ποιος έγραψε τις αξιολογήσεις.