משקיעי אנתרופיק דנו על שווי של 1.5 טריליון דולר, לא 2 טריליון, בעוד ה-FTC שולח זימונים

אנתרופיק מסרה למשקיעים פוטנציאליים בהנפקה ב-14 באוקטובר כי הכנסות הרבעון השלישי עלו ב-45% ל-16.8 מיליארד דולר וכי היא הרוויחה במונחים מתואמים. עד הערב שלמחרת, רויטרס דיווחה כי חלק מהמשקיעים דנו על שווי של 1.5 טריליון דולר במקום כ-2 טריליון דולר שהועלו לרשימה בנובמבר. באותו יום דיווחה Axios כי ה-FTC זימן את אנתרופיק ו-OpenAI. ביומיים הבאים האנשים שמתמחרים את העסקה אמרו את דעתם מול המצלמה. בן הורוביץ אומר שההנפקה תהיה בסדר. סטיב אייזמן אומר שלא היה קונה. צ'מת' פליהפיטיה רוצה מחיר נמוך יותר ויותר מזומן. הקריאה שלי היא שהפער של 500 מיליארד דולר נוגע לשאלה אחת. האם אנתרופיק יכולה לשמור על מחיריה ברגע שמודלים פתוחים זולים יהיו טובים מספיק?

המספר שהזיז את המחיר

ההכנסות עצמן עצומות. הבעיה היא השיפוע. אנתרופיק רשמה 11.6 מיליארד דולר ברבעון השני, עלייה מ-4.7 מיליארד דולר ברבעון הראשון, לפי משתתפים שצוטטו בכלכליסט. זה גידול רציף של כ-147%, והוא ירד ל-45% רבעון אחד אחר כך. חברה שמבקשת פי 30 על המכירות נשפטת לפי השיפוע.

הורוביץ, שהחברה שלו מחזיקה גם באנתרופיק וגם ב-OpenAI, הזכיר את ההאטה לפני שהגן על העסקה בפודקאסט All-In, שהוקלט ב-15 באוקטובר:

הצמיחה האטה מ-Q2 ל-Q3 במידה רבה במונחי גידול בהכנסות, ואז אנחנו לא יודעים מה ה-ARR או מספר ההכנסות החוזרות, ולכן לאנשים יש שאלות לגבי כמה מהר הדבר גדל.

בן הורוביץ, 15 באוקטובר 2026, מקור

ואז הוא נתן את הטווח שלו: "אז, אני חושב שההנפקה תהיה בסדר. כמו, בין אם זה, אתה יודע, אתה רוצה להיות ב-2 טריליון או 1.9 טריליון או 2.3 טריליון, אני חושב שזה מה שהרבה מהוויכוח הוא עליו." שימו לב איפה הוא שם את הרצפה. המשקיעים שרויטרס שמעה מהם היו כבר 400 מיליארד דולר מתחתיו.

אייזמן אומר שתקופת הטוקנים המוגזמת נגמרה

לאייזמן יש את טיעון הדובי הברור ביותר, והוא נתן אותו ב-The Compound באותו יום. הטיעון שלו הוא על מחיר, לא על ביקוש. במהלך האביב, חברות אמרו לעובדים להריץ בינה מלאכותית מסביב לשעון ולשלם כל מה שזה עולה. הוא חושב שהשלב הזה הסתיים, וכי מודלים זולים יותר קובעים כעת את המחיר.

אז מקסום הטוקנים נגמר. יש לך מודלים פתוחים שעולים עשירית מהמחיר. הם לא טובים כמו המודלים, אבל אתה יודע, אתה לא צריך מרצדס לכל נסיעה, נכון?

סטיב אייזמן, 15 באוקטובר 2026, מקור

הוא גם מסביר למה זה חשוב מעבר לבעלי המניות של אנתרופיק עצמה. בסיפור שלו, Nvidia מוכרת בעיקר לכמה היפר-סקיילרים, ורוב ההכנסות שלהם מבינה מלאכותית מגיעות משתי המעבדות. "מה שהכי מעסיק אותי הוא שהעסק הזה כל כך מרוכז באנתרופיק ו-OpenAI, שאם תהיה מלחמת מחירים, שום דבר מזה לא משנה," הוא אמר. "הכל יתקן."

כשנשאל אם אנתרופיק צריכה להירשם למסחר השנה, הוא אמר שהיא חייבת, ובקרוב:

אני חושב שהם באמת צריכים לצאת להנפקה עכשיו, כי כל עניין מקסום הטוקנים הולך לגרום למספרים שלהם להתחיל להיראות ממש רע.

סטיב אייזמן, 15 באוקטובר 2026, מקור

האם הוא היה קונה את המניות? "בשום פנים ואופן." הטיעון שלו דל במקום אחד. הוא לא סיפק ראיות למלחמת מחירים מעבר ל"אני כבר שומע" שקלוד מוריד מחירים. ובכל זאת, הנתון של 45% הוא סוג המספר שהתזה שלו מנבאת.

צ'מת' היה לוקח טריליון דולר ואת המזומן

פליהפיטיה כינה את ההכנסות יוצאות דופן באותו פרק של All-In. הוא עדיין חושב שהחברה צריכה למכור יותר מניות במחיר נמוך יותר. המתמטיקה שלו היא על ג'יגה-ואט. לדעתו, 200 מיליארד דולר "בקושי נותנים להם כמה ג'יגה-ואט," והחברה צריכה לגייס עכשיו, בזמן שהשוק פתוח.

אם אנתרופיק הולכת לעבור ולשרוד תיקון בסופו של דבר, אני חושב שהרבה יותר טוב להם שיהיו להם 200 עד 250 מיליארד היום מאשר לנסות לצלצל בפעמון ב-1.9 או 2 טריליון עבור 80 מיליארד

צ'מת' פליהפיטיה, 15 באוקטובר 2026, מקור

ואז הוא שם מספר על זה: "אני לא חושב שאתה יכול לגייס רבע טריליון ב-2 טריליון. אני חושב שאתה יכול לגייס רבע טריליון בטריליון." זה השווי הדובי ביותר שמישהו נתן בחלון הזה, וזה בא ממישהו שאוהב את החברה. אני קורא את זה כטיעון מימון יותר מאשר הערכת שווי. מעבדה ששוכרת כוח מחשוב בתנאים של חמש שנים צריכה מזומן שיחזיק מעמד דרך שנה רעה, ופחד האג"ח של CoreWeave שסוקר בכתבה שלנו מ-15 באוקטובר הראה כמה מהר הכסף הזה יכול להתייקר.

סאקס אוהב את העסק ומאשים את הלובינג

דיוויד סאקס היה הקול הבולישי ביותר בפאנל לגבי ההנפקה והכועס ביותר על החברה. הוא אמר שאי אפשר לסמוך על ההדלפות מיום המשקיעים כי המשתתפים חתמו על הסכמי סודיות, אבל הוא שמע שהאווירה הייתה טובה. ואז הוא פנה:

ובכן, עם הכובע שלי כמשקיע, אני חושב שזו חברה מרשימה מאוד, וזו כל הסיבה שאני מוצא את הניסיונות שלהם לפגוע בקוד פתוח באמצעות מסעות הפחדה בלתי פוסקים ולכידת רגולציה כל כך מגעילים

דיוויד סאקס, 15 באוקטובר 2026, מקור

הראיות שלו היו מסחריות. הוא ציטט ניסוי של Coinbase שבו מודל פתוח עם 9 מיליארד פרמטרים שעבר כוונון עדין הפחית עסקאות הונאה בכ-30% והיה זול יותר מקלוד. "מודלים קטנים תופסים נתח שוק," הוא אמר, והאזהרה של אנתרופיק על תולעי בינה מלאכותית במכשירי בית חכם הגיעה, "במקרה," מיד אחר כך. סאקס ואייזמן מסכימים על הכלכלה וחולקים על כל השאר. שניהם חושבים שארגונים מעבירים עומסי עבודה זולים למודלים פתוחים קטנים. אייזמן קורא לזה מלחמת מחירים, בעוד סאקס קורא לזה פרודוקטיביות.

ספקי המודלים הפתוחים אומרים את אותו הדבר. מישה לסקין, שחברת Reflection AI שלו שחררה את מודל ה-Beam החודש, אמר לפוקס ביזנס ב-16 באוקטובר שהביקוש התהפך תוך חודשים: "מלפני שישה חודשים, לא היה הרבה ביקוש למודלים פתוחים, עכשיו רוב הטוקנים במשטחים כמו OpenRouter מגיעים מהם." זו הטענה שלו לגבי שירות ניתוב אחד, לא כל השוק, אבל היא מצביעה לאותו כיוון.

וושינגטון שלחה זימונים באותו שבוע

הזימונים האזרחיים של ה-FTC מבקשים רשומות על אירועי אבטחה, אמצעי הגנה, חומרי שיווק ומדיניות פרטיות, ודובר הסוכנות אישר אותם, כפי שדיווח Techstrong. יו"ר ה-FTC אנדרו פרגוסון ניסה להוריד את הלהבות ב-CNBC ב-16 באוקטובר: "זו חקירת הגנת צרכן רגילה מהסוג שאנחנו עושים כל הזמן."

ג'יי קלייטון, שעומד בראש כוח המשימה של הבית הלבן לסופר-אינטליגנציה, לא הוריד אותה. כשנשאל באותו בוקר אם החקירה עלולה לעכב שחרור מודלים חדשים, הוא אמר "כן, בהחלט," והוסיף:

אם יש פרקטיקות לא הוגנות שיהיו תחת סמכות ה-FTC, אם יש, למען האמת, הפרות של החוק הפלילי שיהיו תחת סמכות DOJ, אנחנו נאכוף אותן בנחישות.

ג'יי קלייטון, 16 באוקטובר 2026, מקור

באותו ראיון היה פרט שסאקס לא הזכיר. קלייטון אמר שכוח המשימה ביקש מ-PCAST, "בהובלת דיוויד סאקס," לבצע את מחקר הסיכונים שלו בבינה מלאכותית. האיש שמכנה את האזהרות של אנתרופיק הפחדה עומד כעת בראש הבדיקה הממשלתית של סיכונים אלה. תשקיף הנפקה חייב לציין סיכון רגולטורי, והשורה הזו רק התארכה.

האם 1.5 טריליון דולר הוא הרצפה או הצעת הפתיחה?

אני חושב ש-1.5 טריליון דולר קרוב יותר לרצפה מאשר לתקרה, אבל הסיבה חשובה. אף אחד בחלון הזה לא פקפק בהכנסות. הורוביץ, סאקס ופליהפיטיה כולם כינו את החברה יוצאת דופן, ואפילו טיעון הדובי של אייזמן תלוי במלחמת מחירים שהוא עדיין לא יכול להוכיח. ההנחה נובעת משיפוע הצמיחה ומעלות המזומן. אם הרבעון הרביעי יראה צמיחה חזרה מעל 45% עם מחירים יציבים, הטווח של הורוביץ מנצח. אם הוא יראה את אנתרופיק מורידה מחירים כדי לשמור על נתח שוק ממודלים פתוחים, אייזמן מנצח, והטריליון של פליהפיטיה מתחיל להיראות נדיב. תיק ה-FTC לא צפוי להכריע את המחיר בעצמו. הוא כן נותן לקונים סיבה אחת נוספת לבקש הנחה, ועל המספרים האלה הם כבר מבקשים אחת.