De 10-jaarsrente bereikt een hoogtepunt van 2002 en El-Erian legt een deel van de rekening bij AI-leningen

De 10-jaarsrente op Amerikaanse staatsobligaties raakte op 1 oktober 5,34%, het hoogste niveau sinds 2002. De dag ervoor ging Mohamed El-Erian naar Fox Business en zei iets waar de meeste obligatiecommentaren omheen liepen. Een deel van de reden dat de overheid meer betaalt om te lenen, is volgens hem dat de bedrijven die AI-datacenters bouwen ook lenen, en dat ze bieden op dezelfde kopers. In dezelfde twee dagen gaven de mensen aan de andere kant van die transactie hun antwoorden. Een neocloud-CEO zei dat zijn marges de coupon overtreffen. Een hedgefondsmanager zei dat hij alleen het risicovrije einde wil. Een bank-CEO zei dat haar klanten het nog niet hebben gemerkt. Ik denk dat de antwoorden een beeld vormen dat het waard is om uit te leggen, en een van de cijfers daarin klopt niet.

El-Erian zegt dat de AI-bouw de obligatiemarkt verdringt

Larry Kudlow wilde beweren dat een investeringsgoederenboom desinflatoir is. El-Erian was het op de lange termijn eens en verplaatste het gesprek vervolgens naar het aanbod. In september alleen al, zei hij, stegen de rentes met 50 basispunten over de hele curve. Kudlow vroeg of dat gewoon reële groei was. El-Erian zei ja, en nog iets anders.

Om u een idee te geven: hyperscalers leenden vorig jaar $200 miljard, dit jaar gaan ze een biljoen lenen. En dat komt op een moment dat de Golfstaten minder staatsobligaties kopen. Waarom? Ze geven meer uit in eigen land. Japan en China kopen minder staatsobligaties. Dat is de onevenwichtigheid die we moeten aanpakken.

Mohamed El-Erian, 30 september 2026, bron

De richting klopt. De omvang niet, althans niet op basis van enige openbare telling die ik kon vinden. Amazon, Alphabet, Meta en Oracle verkochten in heel 2025 ongeveer $108 miljard aan obligaties en ongeveer $194 miljard in 2026 tot begin juli, en Goldman Sachs verwacht dat de vijf hyperscalers inclusief Microsoft dit jaar ongeveer $250 miljard zullen bereiken, volgens een rapport van juli. Een biljoen werkt alleen als je leningen, private credit en off-balance-sheet datacenter-vehikels meetelt, en dat zei hij niet. Beschouw zijn cijfer dus als een schatting van de totale AI-financiering, niet van obligatie-uitgifte. Hetzelfde rapport bevat het deel dat hem ondersteunt. Orderboeken op hyperscaler-deals daalden van bijna vijf keer overtekend in februari tot onder twee keer in juli. Kopers raken vol.

Hij wil dat de oplossing komt van Bessent, niet van Warsh

De Fed heeft al gehandeld. Het verhoogde de rente met 25 basispunten op 16 september naar een bandbreedte van 3,75% tot 4%, de eerste stap onder Kevin Warsh, en Joe LaVorgna, die naast El-Erian zat, verwacht nog een verhoging in december. El-Erian denkt dat dat het verkeerde instrument is voor een aanbodprobleem.

De juiste reactie op wat hier gebeurt is niet om de rente te verhogen om de huizenmarkt te schaden, om de autoleningsmarkt te schaden. De juiste reactie is fiscale terughoudendheid, en dat heeft ook het voordeel dat het de rente verlaagt.

Mohamed El-Erian, 30 september 2026, bron

Dat is een helder argument en moeilijk om op te acteren. Fiscale terughoudendheid betekent het Congres, en niemand in dit panel verwachtte dat het Congres als eerste zou bewegen.

Gundlach had de buyback al afgeschreven

De daadwerkelijke reactie van de schatkist tot nu toe is het terugkopen van lange obligaties met korte uitgiftes, een stap die Bessent een Treasury Twist noemde en analisten wegwuifden als een zwakke vorm van het echte werk. Jeffrey Gundlach ging de dag na de Fed-verhoging zitten met zijn eigen DoubleLine-kanaal. De video ging op 30 september online, dus zijn opmerkingen zijn twee weken ouder dan die van El-Erian, maar niets sindsdien heeft ze achterhaald gemaakt.

Ik weet niet of ze dat hebben gedaan of niet, maar $6 miljard, waar ze het over hebben bij buybacks, is volkomen zinloos. Ik zie gewoon niet hoe dat zou moeten werken. Ik denk dat ze veel, veel hoger zouden moeten gaan, maar op een gegeven moment zouden ze dat kunnen.

Jeffrey Gundlach, opgenomen op 17 september 2026, bron

In hetzelfde gesprek herhaalde hij dat AI-obligatiespreads het afgelopen jaar met 50 tot 60 basispunten zijn verbreed terwijl de rest van investment grade stilzit, het punt dat we op 17 september hebben opgeschreven. Zet dat naast El-Erian en je krijgt hetzelfde verhaal van twee kanten. AI-papier wordt duurder om te verkopen, en de schatkist verkoopt in dezelfde markt.

Intrator zegt dat zijn marges de coupon overtreffen

Als iemand hogere rentes zou moeten voelen, is het een bedrijf dat GPU's financiert met schulden. Michael Intrator van CoreWeave werd erover gevraagd op CNBC tijdens zijn Fully Connected-conferentie in San Francisco, en zijn antwoord was dat de vraag verkeerd is gesteld.

Wat belangrijk is om uit deze discussie mee te nemen, is dat de marges die we verdienen sneller groeien dan de rente stijgt. Dus de algehele winstgevendheid van de infrastructuur die we online brengen is hoger dan een jaar geleden.

Michael Intrator, 30 september 2026, op CNBC

Hij gaf geen margecijfer, dus dit is een bewering en geen openbaarmaking. Hij zei ook dat er "absoluut geen vermindering van orders" is geweest en dat datacenter-moratoria alleen verplaatsen waar capaciteit wordt gebouwd. De beste externe steun voor hem kwam een paar uur later. Micron rapporteerde een omzet over het vierde fiscale kwartaal van $54,23 miljard met een brutomarge van 86,8% en gaf een prognose van $61,5 miljard voor het volgende kwartaal. Bij die marges is een paar honderd basispunten op de schuld ruis. Dat is het ongemakkelijke deel van El-Erians argument. De leners waar hij zich zorgen over maakt dat ze de schatkist verdringen, zijn degenen die het minst last hebben van de prijs.

Aditya Bhave maakte hetzelfde punt op Bloomberg de volgende ochtend, en noemde AI-uitgifte relatief rente-ongevoelig. In dezelfde uitzending zette Max Junestrand van Legora, die was geboekt om over juridische software te praten terwijl de obligatieverkoop op het scherm liep, het in omzettermen.

We hebben dit kwartaal meer omzet dan in heel 2025.

Max Junestrand, 1 oktober 2026, bron

Ackman wil de twee uiteinden en niets daartussenin

Bill Ackman was op 30 september op Bloomberg om te praten over Howard Hughes die extern kapitaal aantrekt. Op de vraag of de obligatiemarkt op dit moment onaanraakbaar is, gaf hij het kortste antwoord in het venster.

Dus ik ben niet echt een vastrentende belegger. Ik heb de risico-rendementsverhouding van het bezitten van een langerlopend vastrentend instrument nooit interessant gevonden. Gewoon niet mijn... Ik hou wel van risicovrij of hoog rendement. Ik hou niet van dingen in het midden.

Bill Ackman, 30 september 2026, bron

Zijn verzekeraar, Vantage, zal het grootste deel van zijn activa in kortlopende staatsobligaties houden en de rest in aandelen stoppen, het Berkshire-recept. Later in hetzelfde interview zei hij dat hij minder geneigd is om een snelgroeiend bedrijf te bezitten dat een enorme hoeveelheid kapitaal verbruikt, waar je wedt op het kruisen van de lijnen later. Hij had het over frontier labs. Het beschrijft ook de meeste emittenten in El-Erians biljoen.

Frasers klanten hebben het nog niet gevoeld

Jane Fraser was op de ochtend van 30 september op Fox Business, de ochtend nadat de 10-jaarsrente op het hoogste niveau sinds 2002 sloot, voornamelijk om over een cyberalliantie te praten. De presentator drong aan op hypotheken van 7% en vroeg naar wanbetalingen.

Weet je, het is opmerkelijk, nee. We zien verbeteringen in de wanbetalingspercentages. Ik moet wel zeggen dat we bij Citi meer een prime-portefeuille hebben, dus we zien meestal de betere kant daarvan.

Jane Fraser, 30 september 2026, bron

Geef haar credit voor de kanttekening. Een prime-kaartenboek is de laatste plek waar rentepijn verschijnt. El-Erian noemde de huizenmarkt, autoleningen en de consument aan de onderkant als degenen die betalen voor de verkeerde beleidsmix. Citi leent niet veel aan de derde groep, dus haar antwoord vertelt je dat de top van de verdeling prima is en niets over de onderkant.

Dus wie betaalt voor de hogere coupon?

Niet de AI-bouwers, op basis van het bewijs van deze week. Microns marges en CoreWeaves orderboek zeggen dat de bedrijven die de schuld uitgeven een rente van 5% kunnen absorberen en doorgaan, en Junestrands kwartaal zegt dat de software erbovenop nog steeds groeit. De schatkist kan het niet op dezelfde manier absorberen, omdat Gundlach gelijk heeft dat een buyback van $6 miljard geen markt beweegt die net de $40 biljoen aan federale schuld is gepasseerd. Dat laat de lener over die een auto moet herfinancieren of een huis moet kopen tegen 7%, de persoon aan wie geen van deze executives direct leent. El-Erians biljoen is overdreven. Zijn punt over wie er wordt uitgeknepen is het deel van zijn argument dat standhoudt.