อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีแตะระดับสูงสุดในรอบปี 2002 และ El-Erian ชี้ส่วนหนึ่งมาจากการกู้ยืมเพื่อลงทุนใน AI

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีแตะระดับ 5.34% เมื่อวันที่ 1 ตุลาคม ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2002 วันก่อนหน้านั้น Mohamed El-Erian ออกรายการ Fox Business และกล่าวในสิ่งที่บทวิเคราะห์พันธบัตรส่วนใหญ่หลีกเลี่ยง นั่นคือ ส่วนหนึ่งของเหตุผลที่รัฐบาลต้องจ่ายต้นทุนการกู้ยืมสูงขึ้น มาจากบริษัทที่สร้างศูนย์ข้อมูล AI ก็กู้ยืมเช่นกัน และพวกเขาแข่งขันกับนักลงทุนกลุ่มเดียวกัน ในช่วงสองวันเดียวกันนั้น ฝ่ายที่อยู่คนละด้านของการซื้อขายนี้ก็ให้คำตอบของพวกเขา ซีอีโอของ neocloud กล่าวว่าอัตรากำไรของเขาสูงกว่าคูปอง ผู้จัดการกองทุนเฮดจ์ฟันด์กล่าวว่าเขาต้องการเฉพาะสินทรัพย์ปลอดความเสี่ยง ซีอีโอของธนาคารกล่าวว่าลูกค้าของเธอยังไม่รู้สึกถึงผลกระทบ ผมคิดว่าคำตอบเหล่านี้รวมกันเป็นภาพที่ควรอธิบายให้ชัดเจน และหนึ่งในตัวเลขในนั้นไม่สอดคล้องกับความเป็นจริง

El-Erian ชี้การลงทุนใน AI แย่งพื้นที่ในตลาดพันธบัตร

Larry Kudlow ต้องการโต้แย้งว่าการเฟื่องฟูของสินค้าทุนเป็นปัจจัยลดเงินเฟ้อ El-Erian เห็นด้วยในระยะยาว จากนั้นก็เปลี่ยนบทสนทนาไปที่อุปทาน ในเดือนกันยายนเพียงเดือนเดียว เขากล่าวว่า อัตราผลตอบแทนเพิ่มขึ้น 50 จุดพื้นฐานทั่วทั้งเส้นอัตราผลตอบแทน Kudlow ถามว่านั่นเป็นเพียงการเติบโตที่แท้จริงหรือไม่ El-Erian กล่าวว่าใช่ และยังมีปัจจัยอื่นอีก

เพื่อให้เห็นภาพ บริษัท hyperscaler กู้ยืม 2 แสนล้านดอลลาร์เมื่อปีที่แล้ว ปีนี้พวกเขาจะกู้ยืมถึงหนึ่งล้านล้านดอลลาร์ และมันเกิดขึ้นในช่วงเวลาที่ประเทศอ่าวเปอร์เซียซื้อพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐน้อยลง ทำไม? เพราะพวกเขาใช้จ่ายในประเทศมากขึ้น ญี่ปุ่นและจีนก็ซื้อพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐน้อยลง นั่นคือความไม่สมดุลที่เราต้องจัดการ

Mohamed El-Erian, 30 กันยายน 2026, แหล่งที่มา

ทิศทางถูกต้อง แต่ขนาดไม่ถูกต้อง อย่างน้อยก็ตามข้อมูลสาธารณะที่ผมค้นหาได้ Amazon, Alphabet, Meta และ Oracle ขายพันธบัตรรวมประมาณ 1.08 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2025 ทั้งหมด และประมาณ 1.94 แสนล้านดอลลาร์ในปี 2026 จนถึงต้นเดือนกรกฎาคม และ Goldman Sachs คาดว่า hyperscaler ห้ารายรวมถึง Microsoft จะมียอดรวมประมาณ 2.5 แสนล้านดอลลาร์ในปีนี้ ตามรายงานเดือนกรกฎาคม ตัวเลขหนึ่งล้านล้านจะใช้ได้ก็ต่อเมื่อนับรวมเงินกู้ สินเชื่อภาคเอกชน และยานพาหนะศูนย์ข้อมูลนอกงบดุล แต่เขาไม่ได้พูดเช่นนั้น ดังนั้นควรถือว่าตัวเลขของเขาเป็นการคาดเดายอดรวมการเงินสำหรับ AI ทั้งหมด ไม่ใช่การออกพันธบัตร รายงานเดียวกันนี้มีส่วนที่สนับสนุนเขา หนังสือสั่งซื้อของดีล hyperscaler ลดลงจากเกือบห้าเท่าของจำนวนที่เสนอขายในเดือนกุมภาพันธ์ เหลือต่ำกว่าสองเท่าในเดือนกรกฎาคม นักลงทุนเริ่มอิ่มตัว

เขาต้องการให้การแก้ไขมาจาก Bessent ไม่ใช่ Warsh

เฟดได้ดำเนินการแล้ว มันขึ้นอัตราดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐานเมื่อวันที่ 16 กันยายน สู่ช่วง 3.75% ถึง 4% ซึ่งเป็นการตัดสินใจครั้งแรกภายใต้ Kevin Warsh และ Joe LaVorgna ซึ่งนั่งข้างๆ El-Erian คาดว่าจะมีการขึ้นอีกครั้งในเดือนธันวาคม El-Erian คิดว่านั่นเป็นเครื่องมือที่ผิดสำหรับปัญหาอุปทาน

การตอบสนองที่ถูกต้องต่อสิ่งที่เกิดขึ้นไม่ใช่การขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อทำลายตลาดที่อยู่อาศัย ทำลายตลาดสินเชื่อรถยนต์ การตอบสนองที่ถูกต้องคือการควบคุมการคลัง และมันยังมีข้อดีคือทำให้อัตราดอกเบี้ยลดลง

Mohamed El-Erian, 30 กันยายน 2026, แหล่งที่มา

นั่นเป็นข้อโต้แย้งที่ชัดเจนและยากต่อการปฏิบัติ การควบคุมการคลังหมายถึงสภาคองเกรส และไม่มีใครในคณะนี้คาดว่าสภาคองเกรสจะลงมือก่อน

Gundlach เขียนทิ้งการซื้อคืนพันธบัตรไปแล้ว

การตอบสนองที่แท้จริงของกระทรวงการคลังจนถึงตอนนี้คือการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวด้วยการออกพันธบัตรระยะสั้น ซึ่ง Bessent เรียกว่า Treasury Twist และนักวิเคราะห์มองว่าเป็นรูปแบบที่อ่อนแอของมาตรการจริง Jeffrey Gundlach นั่งลงกับช่อง DoubleLine ของตัวเองหนึ่งวันหลังการขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟด วิดีโอเผยแพร่เมื่อวันที่ 30 กันยายน ดังนั้นความคิดเห็นของเขาจึงเก่ากว่า El-Erian สองสัปดาห์ แต่ไม่มีอะไรเกิดขึ้นตั้งแต่นั้นมาทำให้มันล้าสมัย

ผมไม่รู้ว่าพวกเขาทำหรือไม่ แต่ 6 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นตัวเลขที่พูดถึงในการซื้อคืนนั้น ไร้ประโยชน์โดยสิ้นเชิง ผมไม่เห็นว่ามันจะได้ผลอย่างไร ผมคิดว่าต้องทำมากกว่านี้มาก แต่ในบางจุดพวกเขาอาจทำ

Jeffrey Gundlach, บันทึกเมื่อ 17 กันยายน 2026, แหล่งที่มา

ในการสนทนาเดียวกัน เขาพูดซ้ำว่าสเปรดของพันธบัตร AI กว้างขึ้น 50 ถึง 60 จุดพื้นฐานในช่วงปีที่ผ่านมา ขณะที่ส่วนอื่นของ investment grade ยังคงทรงตัว ซึ่งเป็นประเด็นที่เราเขียนถึงเมื่อวันที่ 17 กันยายน เมื่อเทียบกับ El-Erian คุณจะได้เรื่องเดียวกันจากสองมุม ตราสารหนี้ AI ขายยากขึ้นเรื่อยๆ และกระทรวงการคลังก็ขายในตลาดเดียวกัน

Intrator กล่าวว่าอัตรากำไรของเขาสูงกว่าคูปอง

หากใครควรรู้สึกถึงอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น นั่นคือบริษัทที่ใช้หนี้เพื่อจัดหาเงินทุนสำหรับ GPU Michael Intrator แห่ง CoreWeave ถูกถามเกี่ยวกับเรื่องนี้ในรายการ CNBC จากการประชุม Fully Connected ในซานฟรานซิสโก และคำตอบของเขาคือคำถามถูกตั้งผิด

สิ่งที่สำคัญที่ต้องจดจำจากการสนทนานี้คือ อัตรากำไรที่เราทำได้ขยายตัวเร็วกว่าอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น ดังนั้น ความสามารถในการทำกำไรโดยรวมของโครงสร้างพื้นฐานที่เรานำมาใช้นั้นสูงกว่าที่เคยเป็นเมื่อปีที่แล้ว

Michael Intrator, 30 กันยายน 2026, ทาง CNBC

เขาไม่ได้ให้ตัวเลขอัตรากำไร ดังนั้นนี่คือการกล่าวอ้าง ไม่ใช่การเปิดเผยข้อมูล เขายังกล่าวว่า "ไม่มีการลดคำสั่งซื้ออย่างแน่นอน" และการพักการก่อสร้างศูนย์ข้อมูลเพียงแค่ย้ายตำแหน่งที่สร้างกำลังการผลิตเท่านั้น การสนับสนุนจากภายนอกที่ดีที่สุดสำหรับเขามาในอีกไม่กี่ชั่วโมงต่อมา Micron รายงานรายได้ไตรมาสที่สี่ที่ 5.423 หมื่นล้านดอลลาร์ โดยมีอัตรากำไรขั้นต้น 86.8% และคาดการณ์รายได้ 6.15 หมื่นล้านดอลลาร์สำหรับไตรมาสถัดไป ด้วยอัตรากำไรขนาดนั้น สองสามร้อยจุดพื้นฐานของหนี้เป็นเพียงเสียงรบกวน นั่นคือส่วนที่อึดอัดของข้อโต้แย้งของ El-Erian ผู้กู้ที่เขากังวลว่าจะแย่งพื้นที่กับกระทรวงการคลังคือกลุ่มที่ได้รับผลกระทบจากราคาน้อยที่สุด

Aditya Bhave กล่าวประเด็นเดียวกันใน Bloomberg เช้าวันรุ่งขึ้น โดยเรียกการออกพันธบัตร AI ว่าค่อนข้างไม่ไวต่ออัตราดอกเบี้ย ในรายการเดียวกัน Max Junestrand แห่ง Legora ซึ่งถูกเชิญมาพูดเกี่ยวกับซอฟต์แวร์กฎหมาย ขณะที่การเทขายพันธบัตรดำเนินไปบนหน้าจอ กล่าวในแง่ของรายได้

เรามีรายได้ในไตรมาสนี้มากกว่าทั้งปี 2025

Max Junestrand, 1 ตุลาคม 2026, แหล่งที่มา

Ackman ต้องการปลายทั้งสองด้าน ไม่ต้องการตรงกลาง

Bill Ackman ปรากฏใน Bloomberg เมื่อวันที่ 30 กันยายน เพื่อพูดถึง Howard Hughes ที่นำเงินทุนจากภายนอกเข้ามา เมื่อถูกถามว่าตลาดพันธบัตรไม่น่าแตะต้องในตอนนี้หรือไม่ เขาให้คำตอบที่สั้นที่สุดในช่วงเวลานั้น

ผมไม่ใช่นักลงทุนตราสารหนี้จริงๆ ผมไม่เคยพบว่าความเสี่ยง-ผลตอบแทนของการถือตราสารหนี้ระยะยาวน่าสนใจ ไม่ใช่แนวของผม... ผมชอบความเสี่ยงต่ำหรือผลตอบแทนสูง ผมไม่ชอบสิ่งที่อยู่ตรงกลาง

Bill Ackman, 30 กันยายน 2026, แหล่งที่มา

บริษัทประกันของเขา Vantage จะถือสินทรัพย์ส่วนใหญ่ในพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น และลงทุนส่วนที่เหลือในหุ้น ตามแนวทางของ Berkshire ต่อมาในการสัมภาษณ์เดียวกัน เขากล่าวว่าเขามีแนวโน้มน้อยลงที่จะถือหุ้นในธุรกิจที่เติบโตเร็วซึ่งใช้เงินทุนมหาศาล โดยที่คุณเดิมพันว่าเส้นจะตัดกันในภายหลัง เขากำลังพูดถึงห้องแล็บ前沿 แต่ก็อธิบายผู้ออกตราสารส่วนใหญ่ในหนึ่งล้านล้านของ El-Erian ได้เช่นกัน

ลูกค้าของ Fraser ยังไม่รู้สึกถึงผลกระทบ

Jane Fraser ปรากฏใน Fox Business เช้าวันที่ 30 กันยายน เช้าหลังจากพันธบัตรอายุ 10 ปีปิดที่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2002 โดยส่วนใหญ่เพื่อพูดถึงพันธมิตรทางไซเบอร์ พิธีกรถามเธอเกี่ยวกับสินเชื่อที่อยู่อาศัยที่อัตรา 7% และถามถึงหนี้ค้างชำระ

คุณรู้ไหม มันน่าทึ่ง ไม่มีเลย เราเห็นการปรับปรุงในอัตราหนี้ค้างชำระ แต่ฉันต้องบอกว่า เรามีพอร์ตสินเชื่อที่เน้นลูกค้าระดับ prime ที่ Citi ดังนั้นเราจึงมักเห็นด้านที่ดีกว่าของเรื่องนี้

Jane Fraser, 30 กันยายน 2026, แหล่งที่มา

ให้เครดิตเธอสำหรับคำเตือน พอร์ตบัตรเครดิตระดับ prime เป็นจุดสุดท้ายที่ความเจ็บปวดจากอัตราดอกเบี้ยจะปรากฏ El-Erian กล่าวถึงตลาดที่อยู่อาศัย สินเชื่อรถยนต์ และผู้บริโภคระดับล่างว่าเป็นกลุ่มที่ต้องจ่ายค่านโยบายที่ผิด Citi ไม่ได้ให้สินเชื่อมากนักกับกลุ่มที่สาม ดังนั้นคำตอบของเธอบอกคุณว่ากลุ่มบนสุดของการกระจายตัวไม่เป็นไร แต่ไม่ได้บอกอะไรเกี่ยวกับกลุ่มล่างสุด

แล้วใครเป็นคนจ่ายคูปองที่สูงขึ้น?

ไม่ใช่กลุ่มสร้าง AI ตามหลักฐานในสัปดาห์นี้ อัตรากำไรของ Micron และหนังสือสั่งซื้อของ CoreWeave บอกว่าบริษัทที่ออกหนี้สามารถรองรับอัตรา 5% และดำเนินต่อไปได้ และผลประกอบการของ Junestrand บอกว่าซอฟต์แวร์ที่อยู่ด้านบนยังคงเติบโตทบต้น กระทรวงการคลังไม่สามารถรองรับมันได้ในลักษณะเดียวกัน เพราะ Gundlach พูดถูกว่าการซื้อคืน 6 พันล้านดอลลาร์ไม่สามารถขยับตลาดที่เพิ่งผ่านหนี้รัฐบาลกลาง 40 ล้านล้านดอลลาร์ได้ นั่นเหลือผู้กู้ที่ต้องรีไฟแนนซ์รถหรือซื้อบ้านที่อัตรา 7% ซึ่งเป็นคนที่ผู้บริหารเหล่านี้ไม่ได้ให้สินเชื่อโดยตรง ตัวเลขหนึ่งล้านล้านของ El-Erian เกินจริง แต่ประเด็นของเขาเกี่ยวกับใครที่ถูกบีบคือส่วนที่ยืนหยัดได้